所有的跡象都指向一個(gè)：寬松！寬松！寬松！
市場(chǎng)奔走相告，貨幣放水來(lái)了，財(cái)政刺激也來(lái)了，流動(dòng)性合理充裕統(tǒng)統(tǒng)來(lái)了，地方債務(wù)準(zhǔn)備擴(kuò)張，這回有救啦。
高層的政策意圖此刻無(wú)人細(xì)研，交易的邏輯已經(jīng)沿著人們的設(shè)想的政策大轉(zhuǎn)向展開(kāi)了。
今天（7月24日），感受到央媽呵護(hù)的A股上演絕地大反彈，滬指收復(fù)2900點(diǎn)，兩市70股漲停，鐵公基板塊大漲。
人民幣摻了水，離岸匯率快速擊穿6.84關(guān)口，從今年3月底以來(lái)跌逾5000個(gè)基點(diǎn)，又叒叕創(chuàng)下新低，有望能保持過(guò)去一個(gè)月“亞洲表現(xiàn)最差貨幣之一”的記錄。
6月份以來(lái)，在外圍貿(mào)易戰(zhàn)壓力下，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)下行、股債匯三市動(dòng)蕩、央行財(cái)政部等宏觀(guān)調(diào)控部門(mén)公開(kāi)論戰(zhàn)之際，對(duì)于宏觀(guān)政策的反思，尤其是對(duì)過(guò)緊的財(cái)政和金融去杠桿政策的內(nèi)外反思就已經(jīng)展開(kāi)。
這一次國(guó)常會(huì)的政策基調(diào)轉(zhuǎn)變，是道路修正的新故事，還是大水漫灌的老套路？
01
讀懂國(guó)務(wù)院文件兩大重點(diǎn)
第一，釋放政策進(jìn)一步寬松的信號(hào)，保增長(zhǎng)。
貨幣政策不再提“中性”，而是“穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度”；財(cái)政政策從年初的“積極的財(cái)政政策取向不變，要聚力增效”，轉(zhuǎn)變?yōu)椤胺e極財(cái)政政策要更加積極”。
“積極”兩個(gè)字這算是給此前的央財(cái)之爭(zhēng)一錘定音。
但是，這種寬松是要搞“定向調(diào)控”，明確“不搞大水漫灌式強(qiáng)刺激”，目標(biāo)是“保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間”，刺激內(nèi)政以“應(yīng)對(duì)好外部環(huán)境不確定性”，不要讓經(jīng)濟(jì)在貿(mào)易摩擦白熱化的時(shí)候失速。
第二，穩(wěn)投資，穩(wěn)基建
基建和城投是戒不掉的，現(xiàn)在要求要保障在建項(xiàng)目資金需求，“對(duì)必要的在建項(xiàng)目要避免資金斷供、工程爛尾”，此前調(diào)整規(guī)定重新上馬的地鐵項(xiàng)目是一個(gè)驗(yàn)證。
這下城投平臺(tái)最為歡欣鼓舞，下半年城投債將受到追捧，貸款也將向平臺(tái)公司傾斜，優(yōu)質(zhì)城投平臺(tái)違約風(fēng)險(xiǎn)將明顯下降，同時(shí)合規(guī)的PPP項(xiàng)目也將“重出江湖”。
財(cái)政要出力，督促地方盤(pán)活財(cái)政存量資金，“加快今年1.35萬(wàn)億元地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券發(fā)行和使用進(jìn)度，在推動(dòng)在建基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目上早見(jiàn)成效
金融部門(mén)也要幫一把，“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)按照市場(chǎng)化原則保障融資平臺(tái)公司合理融資需求”。
國(guó)盛證券宏觀(guān)熊園團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，此舉開(kāi)始降低了打破剛兌的可能性。
同時(shí)還有一個(gè)提法值得關(guān)注，“在交通、油氣、電信等領(lǐng)域推介一批以民間投資為主、投資回報(bào)機(jī)制明確、商業(yè)潛力大的項(xiàng)目”。
財(cái)經(jīng)觀(guān)察者劉曉博認(rèn)為，在大基建收緊的情況下，需要有新的增長(zhǎng)點(diǎn)，交通、油氣、電信等領(lǐng)域，以前國(guó)企壟斷性比較高，現(xiàn)在國(guó)家希望引入民間投資，以期創(chuàng)造更多就業(yè)崗位，對(duì)沖對(duì)外貿(mào)易中損失的崗位。
02
高壓式去杠桿是否放棄？
文件通篇沒(méi)有提到“去杠桿”。
金羊毛工作坊認(rèn)為，2季度以來(lái)，市場(chǎng)和企業(yè)微觀(guān)層面種種紛繁蕪雜的亂象背后，政策制定者開(kāi)始反思政策失當(dāng)之處，國(guó)常會(huì)是政策制定者對(duì)當(dāng)下經(jīng)濟(jì)金融現(xiàn)實(shí)反思的結(jié)果。
如資管新規(guī)細(xì)則一樣，資管新規(guī)出臺(tái)三個(gè)月的時(shí)間，金融市場(chǎng)經(jīng)歷了可怕的非標(biāo)回表、社融斷崖，政策制定者逐漸明白，去杠桿的改革初必須與市場(chǎng)承受力現(xiàn)實(shí)相妥協(xié)，政策才有有效落地的可能。否則，則有可能產(chǎn)生相反的效應(yīng)。
人民日?qǐng)?bào)在昨日頭版左下方的文章《結(jié)構(gòu)性去杠桿穩(wěn)步推進(jìn)》，稱(chēng)去杠桿初見(jiàn)成效，我國(guó)進(jìn)入穩(wěn)杠桿階段。
這篇文章被市場(chǎng)高度關(guān)注，認(rèn)為是放棄去杠桿了。
前沿觀(guān)察指出，這是被過(guò)度解讀了，因?yàn)槲恼路Q(chēng)穩(wěn)杠桿的依據(jù)來(lái)自于2017年總體杠桿率的相關(guān)數(shù)據(jù)。在5月份易行長(zhǎng)接受財(cái)新專(zhuān)訪(fǎng)時(shí)，易就提到了這個(gè)數(shù)據(jù)，即2017年的杠桿率只比過(guò)去上升了2個(gè)百分點(diǎn)，而此前五年平均每年上升13個(gè)百分點(diǎn)，所以他認(rèn)為邊際上已有改善，進(jìn)入了穩(wěn)杠桿的階段?，F(xiàn)在又過(guò)去了半年，今年上半年去杠桿很激烈，所以可以預(yù)估很可能已經(jīng)進(jìn)入了總體杠桿率不增長(zhǎng)的階段了。
但是，市場(chǎng)有自己的情緒，有時(shí)故意，有時(shí)是無(wú)意，在推動(dòng)市場(chǎng)按放棄去杠桿的思路走。
今天國(guó)常會(huì)的公開(kāi)信息，沒(méi)有提任何去杠桿的政策，防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)是今年的三大攻堅(jiān)戰(zhàn)之首，就提一個(gè)打擊非法金融是不夠的。
去杠桿要去到什么時(shí)候，有什么指標(biāo)，劉煜輝一針見(jiàn)血：沒(méi)有指標(biāo)，就是一套政治經(jīng)濟(jì)學(xué)。
03
一場(chǎng)及時(shí)雨，還是重復(fù)2015年的大放水？
海通姜超認(rèn)為，此次穩(wěn)投資和以往有四大區(qū)別：
一、這次有放水但沒(méi)漫灌。以前每一次央行大水漫灌都是大幅降息降準(zhǔn)，這一輪到目前為止，央行定向降準(zhǔn)3次，但是沒(méi)有降息。
降息是觀(guān)察是否“大水漫灌”的關(guān)鍵指標(biāo)，這一項(xiàng)有待后續(xù)觀(guān)察。
二、沒(méi)有走地產(chǎn)泡沫老路。以往每一次的寬松周期，我們都會(huì)刺激房地產(chǎn)，畢竟地產(chǎn)投資是影響中國(guó)經(jīng)濟(jì)的最重要?jiǎng)恿Α５沁@一次的政策對(duì)地產(chǎn)只字未提，棚改節(jié)奏也有所控制。
三、基建投資只是托底，但沒(méi)有大干快上。基建投資過(guò)去的高增長(zhǎng)，很大一部分資金來(lái)自于表外影子銀行，現(xiàn)在資管新規(guī)明確影子銀行規(guī)模不能增加，只是存量規(guī)模萎縮不用那么快。這一輪對(duì)基建投資開(kāi)的是地方政府專(zhuān)項(xiàng)債和融資平臺(tái)貸款兩個(gè)正門(mén)，前者是年初就確定的1.35萬(wàn)億規(guī)模，沒(méi)有額外增加，只是加快進(jìn)度；后者要受銀行資本充足率的約束，其實(shí)很難大幅擴(kuò)張。
四、減稅鼓勵(lì)研發(fā)創(chuàng)新，刺激高端制造業(yè)投資。但減稅力度應(yīng)該加大，真正值得肯定的是給企業(yè)研發(fā)、新經(jīng)濟(jì)減稅，而且希望還能有更大力度的減稅政策出臺(tái)，把錢(qián)給居民企業(yè)自己花，那么經(jīng)濟(jì)會(huì)更好更有效率。
前沿觀(guān)察譚翊飛對(duì)目前的減稅力度也不看好，“太小打小鬧了，每次都號(hào)稱(chēng)萬(wàn)億減稅規(guī)模，可是最后稅收增長(zhǎng)速度卻總是GDP的數(shù)倍，這怎么能叫減稅呢？最多是說(shuō)東邊減了一點(diǎn)點(diǎn)，西邊又加了一大把。沒(méi)有真正的減少政府開(kāi)支，稅收便很難減。所以必須先從大幅減少某些無(wú)用、浪費(fèi)的開(kāi)支開(kāi)始。并且一定要制定總量上減稅的目標(biāo)，不是在一個(gè)一個(gè)細(xì)小的項(xiàng)目上說(shuō)減了多少，這不過(guò)是個(gè)文字游戲?！?/span>
04
正式確認(rèn)全面轉(zhuǎn)向？
正式敲定還差最后一步。
此次會(huì)議是國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議，而非中央政治局會(huì)議，層級(jí)不一樣，對(duì)宏觀(guān)政策的把握和走向判斷也會(huì)出現(xiàn)差異。此前2016年權(quán)威人士的三篇文章引起的爭(zhēng)論就是公開(kāi)的體現(xiàn)。有興趣了解更多細(xì)節(jié)的讀者可見(jiàn)智谷趨勢(shì)2016年的分析：《神秘“權(quán)威人士”再現(xiàn)人民日?qǐng)?bào)，用最“干脆”方法點(diǎn)破高層經(jīng)濟(jì)意圖丨智谷趨勢(shì)》
可以說(shuō)，國(guó)務(wù)院層面的政策大轉(zhuǎn)向已經(jīng)開(kāi)始了，只待馬上召開(kāi)的年中政治局會(huì)議確認(rèn)，當(dāng)然也可能在一些政策表述上會(huì)存在明顯的差異，需要進(jìn)一步的觀(guān)察。
殘酷的經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)和動(dòng)蕩的現(xiàn)實(shí)倒逼政策一點(diǎn)點(diǎn)往中間走。
金羊毛工作坊認(rèn)為，剛性的行政體制，唯上難唯實(shí)，對(duì)行政干預(yù)迷之自信，共振疊加，如走鋼絲，以致到不得不改弦易轍時(shí)，已經(jīng)為時(shí)已晚。2季度發(fā)生的很多事可以用這解釋。從這個(gè)意義上，央財(cái)?shù)年P(guān)于宏觀(guān)調(diào)控的公開(kāi)論戰(zhàn)應(yīng)該多鼓勵(lì)，有民間公開(kāi)參與的生動(dòng)活潑的政策討論，總好過(guò)BOSS們從文件上得來(lái)的形勢(shì)匯報(bào)。
回到放水這個(gè)命題，如果是前者，那意味著重回放水刺激的老路，如果是后者，那便是既定戰(zhàn)略目標(biāo)的適當(dāng)修正。
市場(chǎng)每個(gè)人心中都有一個(gè)答案。（智谷趨勢(shì)）
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