中國7月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比6.4%，增速創(chuàng)今年1-2月份來新低，預(yù)期7.1%，前值7.6%。7月社會消費品零售總額同比 10.4%，增速創(chuàng)今年1-2月份來新低，預(yù)期 10.8%，前值 11%。1-7月全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比名義增長7.9%，增速比1-6月份回落0.6個百分點；1-7月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比 8.3%，預(yù)期 8.6%，前值 8.6%；1-7月民間固定資產(chǎn)投資同比名義增長6.9%，增速比1-6月份回落0.3個百分點。
1、7月經(jīng)濟數(shù)據(jù)全面不及預(yù)期，經(jīng)濟數(shù)據(jù)全面回落揭示經(jīng)濟動能高峰已過，“新周期論”實屬“后知后覺”。7月中國的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，至今已經(jīng)公布的包括：PMI、進出口數(shù)據(jù)、CPI、工業(yè)增加值、投資（固定資產(chǎn)投資、房地產(chǎn)投資）、消費，經(jīng)濟數(shù)據(jù)全面回落、均大幅低于市場預(yù)期，揭示經(jīng)濟動能高峰已過，“新周期論”實屬后知后覺。詳細數(shù)據(jù)如下表。
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指標(biāo) |
實際值 |
預(yù)期值 |
前值 |
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PMI |
51.4 |
51.5 |
51.7 |
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出口同比 |
11.2% |
14.8% |
17.3% |
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進口同比 |
14.7% |
22.6% |
23.1% |
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CPI同比 |
1.4% |
1.5% |
1.5% |
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工業(yè)增加值 |
6.4% |
7.1% |
7.6% |
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固定資產(chǎn)投資 （1-7月） |
8.3% |
8.6% |
8.6% |
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房地產(chǎn)投資 （1-7月） |
7.9% |
- |
8.5% |
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社會消費品零售 |
10.4% |
10.8% |
11% |
2、7月“低工業(yè)增加值+低PMI/高發(fā)電量”，工業(yè)增加值與發(fā)電量走勢再次偏離，驗證我們之前的判斷：預(yù)測工業(yè)增加值，應(yīng)當(dāng)更看重PMI、而非發(fā)電量。我們在《“出口+消費”驅(qū)動，“二次探底”證偽，如何理解發(fā)電量與工業(yè)增加值的背離？》中指出，市場預(yù)測工業(yè)增加值主要有兩種辦法：一是從PMI預(yù)測；二是從發(fā)電耗煤量預(yù)測，兩者預(yù)測結(jié)果可能出現(xiàn)背離，主要與經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、夏季異常高溫有關(guān)。7月經(jīng)濟數(shù)據(jù)再次出現(xiàn)“低工業(yè)增加值+低PMI/高發(fā)電量”的組合，驗證了我們通過PMI預(yù)測工業(yè)增加值的觀點，同時，我們認為，此次7月發(fā)電量高偏工業(yè)增加值，可能主要在于夏季高溫發(fā)電。
3、我們再次重申觀點，2017年7月以來的所謂“新周期論”實屬“后知后覺”，此輪中國經(jīng)濟“周期歸來”真正啟動于2016年初，值得注意的是，目前來看，中國經(jīng)濟動能的高峰已過，7月數(shù)據(jù)全面回落反映經(jīng)濟高點已現(xiàn)。
一方面，經(jīng)濟數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)持續(xù)一年半的走好，驗證了我們在2016年初提出“經(jīng)濟周期歸來，偏執(zhí)看空中國經(jīng)濟必犯大錯”的觀點。目前來看，數(shù)據(jù)上已經(jīng)完全證實了我們的判斷：一是2016年以來的PMI數(shù)據(jù)，2016年3月站上枯榮線達到50.2，之后持續(xù)走好，至今已經(jīng)連續(xù)10個月超過51的水平；二是大宗商品價格，南華工業(yè)品價格指數(shù)在2015年11月見底1100左右便開始持續(xù)回升，2017年2月超過2000后，便一直處于高位震蕩，中國經(jīng)濟已經(jīng)回暖一年半之后，討論所謂“新周期”實屬“后知后覺”。
另一方面，我們認為，目前來看，新周期的微觀動能趨弱，7月經(jīng)濟數(shù)據(jù)全面回落反映經(jīng)濟的高點可能已現(xiàn)，主要原因在于：（1）供給側(cè)改革推動下的PPI同比在2017年2月出現(xiàn)了歷史高點，之后逐漸面臨回落，供給側(cè)改革動能減弱；（2）2016年“930”、2017年“317”房地產(chǎn)調(diào)控政策，導(dǎo)致房地產(chǎn)價格的漲勢不再、逐漸走平，房地產(chǎn)投資出現(xiàn)一定程度的回落；（3）發(fā)達經(jīng)濟體經(jīng)濟復(fù)蘇階段性震蕩，中國出口動能高潮已過，因此，新周期歸來的“供給側(cè)+房地產(chǎn)+出口”三大微觀動能趨弱，2017年下半年經(jīng)濟高點可能已現(xiàn)。（詳見報告《大宗漲價現(xiàn)尾聲證偽“新周期到來論”，“煤飛色舞”行情終會是陷阱》（作者：鄧海清、陳曦））
4、關(guān)于央行貨幣政策，我們不認為央行需要進一步緊縮，而是應(yīng)當(dāng)維持“不松不緊”。一方面，此次7月經(jīng)濟數(shù)據(jù)全面低于市場預(yù)期，2017年大概率將維持1-2%的水平，這意味著央行不存在由于經(jīng)濟強復(fù)蘇、再通脹而收緊貨幣政策的可能性，另一方面，PMI數(shù)據(jù)已連續(xù)10個月超過51、進出口累計同比依然處于較高水平，因此，從經(jīng)濟增長、通脹的角度來看，央行將大概率維持“不松不緊”。
同時，央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報告的表態(tài)，同樣能夠驗證下半年貨幣政策“不松不緊”。（1）央行表態(tài)當(dāng)前“利率水平總體適度”，不存在放松或收緊貨幣政策，以調(diào)整利率水平中樞的可能性；（2）公開市場操作“削峰填谷”，穩(wěn)定銀行體系流動性；（3）央行表態(tài)“超儲率下降不意味著銀行體系流動性收緊和貨幣政策取向發(fā)生變化”，央行貨幣政策并沒有收緊；（4）M2歷史低位，央行表態(tài)“M2的可測性、可控性以及與經(jīng)濟的相關(guān)性亦在下降，對其變化可不必過度關(guān)注”，貨幣政策不會因此放松；（5）報告明確提出“降低實體經(jīng)濟成本”，央行貨幣政策不存在收緊的可能性。
5、關(guān)于債券市場，我們的觀點是，由于經(jīng)濟強復(fù)蘇、再通脹、資金面、海外四大利空因素全面轉(zhuǎn)向，堅定看多2017年下半年債券市場牛市。上周五8月11日央行發(fā)布二季度貨幣政策執(zhí)行報告罕見直接定調(diào)“維護債券市場平穩(wěn)運行”，明確表態(tài)要重點發(fā)展直接融資、發(fā)揮債市的融資功能、促進貨幣市場平穩(wěn)，這都意味著央行對債券市場的呵護態(tài)度明顯，從政策層上看，2017年下半年債券市場難以持續(xù)走熊。
同時，我們認為，未來隨著（1）“經(jīng)濟強復(fù)蘇、經(jīng)濟過熱”預(yù)期被證偽，（2）“穩(wěn)”字基調(diào)下的商品價格出現(xiàn)回調(diào)，“經(jīng)濟再通脹”預(yù)期被證偽，（3）8月以來資金面的回暖將修正市場資金面的擔(dān)憂，以及（4）海外債券市場全面回暖將帶動中國債市走好，這意味著此前影響中國債市的四大利空因素將全面轉(zhuǎn)向，債券市場將重回牛市，堅定看多2017年下半年債券市場牛市。
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