【分析】內(nèi)外需的反向波動
來源：證.券.市.場.周.刊
作者：證.券.市.場.周.刊
時間：2011-09-27 08:44:59
盡管8月份肉類價格在下降，但CPI環(huán)比折年率仍達到3.5%。如果農(nóng)產(chǎn)品價格上漲出現(xiàn)反復的話，9月份CPI環(huán)比折年率可能更高，CPI同比增長也有上升的可能。
PPI在過去三個月環(huán)比是下降的，但與貨幣緊縮的程度相比跌幅仍然偏小，甚至還不如2010年二季度的跌幅。不過相對于年初，PPI和CPI的環(huán)比通脹率平均值的下降幅度依然是很可觀的。
此外，工業(yè)低增長的情況已經(jīng)持續(xù)了好幾個月，8月份工業(yè)環(huán)比折年率僅增長7%左右，如果第一、三產(chǎn)業(yè)正常增長的話，GDP環(huán)比折年率也會在這個水平。由于通脹率的絕對水平依然不低，所以通脹與增長的組合仍在惡化。
目前貨幣增長速度之低屬歷史罕見。8月份M2同比增長13.5%，接近2011年9月份12.9%的記錄最低水平。雖然8月份當月M2環(huán)比折年率增長仍有15%，但前7個月環(huán)比增長率非常低，即使未來幾個月M2環(huán)比折年率增長能達到14%左右，11月份M2的同比增速仍將低于12%。
由于缺乏詳細的數(shù)據(jù)，M2以外的流動性難以準確估計，在此情況下投資就是衡量流動性的次好指標。月報口徑的固定資產(chǎn)投資增長年率在過去幾個月可能低于10%。另一個度量流動性的指標是內(nèi)需。由于今年前7個月貿(mào)易順差增長迅猛，內(nèi)需（GDP減去順差）增長率是很低的。
綜合以上幾個度量，過去幾個月流動性情況應(yīng)該是偏緊的。
在上世紀90年代，不論是總需求還是通脹率對貨幣的彈性都很大。名義總需求對M2的彈性高達1.7，特別是在從1994年的通脹轉(zhuǎn)變?yōu)?999年通縮這段時期，連通脹率對M2的彈性也大于1。
也就是說，在那段時期，總需求和通脹對貨幣數(shù)量的變化是非常敏感的。
但是最近幾年這種情況發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。2009年貨幣數(shù)量迅猛增長，但是隨后的通脹也并不高；自2010年下半年以來貨幣緊縮非常猛烈，但總需求和通脹率的變化卻很小。
這并不意味著貨幣政策對于經(jīng)濟的影響已經(jīng)很弱，實際上緊縮的貨幣政策對抑制內(nèi)需一直很有效。內(nèi)需的環(huán)比折年率增速已經(jīng)從2010年四季度的26.2%下降到了今年二季度的7.6%，甚至已經(jīng)低于2008年三季度10%的內(nèi)需增長。
從統(tǒng)計上看，M3對內(nèi)需在過去很長一段時間里保持著相對穩(wěn)定的領(lǐng)先關(guān)系。所以，近幾年貨幣和總需求關(guān)系變?nèi)鯁栴}出在總需求和內(nèi)需的變化差異上。從過去十幾年的經(jīng)濟增長看，總需求增長率的波動要小于內(nèi)需增長率的波動，也就是說，內(nèi)需增長率的很大一部分波動被外需的反向波動吃掉了。特別是2009年以來，內(nèi)需增長大起大落，但總需求增長變化卻不大。
這種內(nèi)外需的反向波動關(guān)系在其他國家也不同程度的存在，但中國的這種反向波動特點要高于美國及其他一些國家，主要的原因是中國的匯率缺乏彈性。
如果外部經(jīng)濟疲軟但不發(fā)生衰退，對中國反而非常有利。這有利于抑制商品價格，相對改善中國的貿(mào)易條件，增加國內(nèi)供給，為內(nèi)需的較快增長提供資源條件。
2010年三季度貨幣和財政政策的轉(zhuǎn)向，很快引起了通脹上升，被迫再次緊縮，其中一個重要原因是當時的外部經(jīng)濟還比較強。目前的情況有所不同，外部經(jīng)濟比較弱，如果中國實行與2010年三季度相當?shù)恼?，結(jié)果會大有不同。
如果外部經(jīng)濟發(fā)生了類似2008年那樣的猛烈衰退，中國可能會出現(xiàn)一段時間的通貨緊縮。不過，從稍長時間來看對中國未必是壞事。按年度數(shù)據(jù)計算，2009年比2008年的貿(mào)易條件改善了近10%，由此帶來的國民收入增加超過GDP的2個百分點，而GDP增長率減慢最多1個百分點，國民財富的增長反而上升了。
作者為北京大學國家發(fā)展研究院教授
（esilk.net聲明：本網(wǎng)登載此文旨在傳遞更多行業(yè)資訊，文章內(nèi)容僅供參考。）
PPI在過去三個月環(huán)比是下降的，但與貨幣緊縮的程度相比跌幅仍然偏小，甚至還不如2010年二季度的跌幅。不過相對于年初，PPI和CPI的環(huán)比通脹率平均值的下降幅度依然是很可觀的。
此外，工業(yè)低增長的情況已經(jīng)持續(xù)了好幾個月，8月份工業(yè)環(huán)比折年率僅增長7%左右，如果第一、三產(chǎn)業(yè)正常增長的話，GDP環(huán)比折年率也會在這個水平。由于通脹率的絕對水平依然不低，所以通脹與增長的組合仍在惡化。
目前貨幣增長速度之低屬歷史罕見。8月份M2同比增長13.5%，接近2011年9月份12.9%的記錄最低水平。雖然8月份當月M2環(huán)比折年率增長仍有15%，但前7個月環(huán)比增長率非常低，即使未來幾個月M2環(huán)比折年率增長能達到14%左右，11月份M2的同比增速仍將低于12%。
由于缺乏詳細的數(shù)據(jù)，M2以外的流動性難以準確估計，在此情況下投資就是衡量流動性的次好指標。月報口徑的固定資產(chǎn)投資增長年率在過去幾個月可能低于10%。另一個度量流動性的指標是內(nèi)需。由于今年前7個月貿(mào)易順差增長迅猛，內(nèi)需（GDP減去順差）增長率是很低的。
綜合以上幾個度量，過去幾個月流動性情況應(yīng)該是偏緊的。
在上世紀90年代，不論是總需求還是通脹率對貨幣的彈性都很大。名義總需求對M2的彈性高達1.7，特別是在從1994年的通脹轉(zhuǎn)變?yōu)?999年通縮這段時期，連通脹率對M2的彈性也大于1。
也就是說，在那段時期，總需求和通脹對貨幣數(shù)量的變化是非常敏感的。
但是最近幾年這種情況發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。2009年貨幣數(shù)量迅猛增長，但是隨后的通脹也并不高；自2010年下半年以來貨幣緊縮非常猛烈，但總需求和通脹率的變化卻很小。
這并不意味著貨幣政策對于經(jīng)濟的影響已經(jīng)很弱，實際上緊縮的貨幣政策對抑制內(nèi)需一直很有效。內(nèi)需的環(huán)比折年率增速已經(jīng)從2010年四季度的26.2%下降到了今年二季度的7.6%，甚至已經(jīng)低于2008年三季度10%的內(nèi)需增長。
從統(tǒng)計上看，M3對內(nèi)需在過去很長一段時間里保持著相對穩(wěn)定的領(lǐng)先關(guān)系。所以，近幾年貨幣和總需求關(guān)系變?nèi)鯁栴}出在總需求和內(nèi)需的變化差異上。從過去十幾年的經(jīng)濟增長看，總需求增長率的波動要小于內(nèi)需增長率的波動，也就是說，內(nèi)需增長率的很大一部分波動被外需的反向波動吃掉了。特別是2009年以來，內(nèi)需增長大起大落，但總需求增長變化卻不大。
這種內(nèi)外需的反向波動關(guān)系在其他國家也不同程度的存在，但中國的這種反向波動特點要高于美國及其他一些國家，主要的原因是中國的匯率缺乏彈性。
如果外部經(jīng)濟疲軟但不發(fā)生衰退，對中國反而非常有利。這有利于抑制商品價格，相對改善中國的貿(mào)易條件，增加國內(nèi)供給，為內(nèi)需的較快增長提供資源條件。
2010年三季度貨幣和財政政策的轉(zhuǎn)向，很快引起了通脹上升，被迫再次緊縮，其中一個重要原因是當時的外部經(jīng)濟還比較強。目前的情況有所不同，外部經(jīng)濟比較弱，如果中國實行與2010年三季度相當?shù)恼?，結(jié)果會大有不同。
如果外部經(jīng)濟發(fā)生了類似2008年那樣的猛烈衰退，中國可能會出現(xiàn)一段時間的通貨緊縮。不過，從稍長時間來看對中國未必是壞事。按年度數(shù)據(jù)計算，2009年比2008年的貿(mào)易條件改善了近10%，由此帶來的國民收入增加超過GDP的2個百分點，而GDP增長率減慢最多1個百分點，國民財富的增長反而上升了。
作者為北京大學國家發(fā)展研究院教授
（esilk.net聲明：本網(wǎng)登載此文旨在傳遞更多行業(yè)資訊，文章內(nèi)容僅供參考。）
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