【貨幣】放寬匯率波動利于松綁貨幣政策
來源：證.券.市.場.紅.周.刊
作者：證.券.市.場.紅.周.刊
時間：2010-08-09 08:46:40
《紅周刊》特約作者邵宇最近央行網(wǎng)站連發(fā)5篇關(guān)于人民幣匯率改革的署名文章，這是今年6月19日人民幣匯率波動區(qū)間再次擴大以來，政策當局第一次較系統(tǒng)地闡述了這次匯率調(diào)整的邏輯。其中值得關(guān)注兩方面：
匯率彈性增強抑制熱錢流入
從1993年提出"建立以市場供求為基礎(chǔ)的有管理的浮動匯率制度"以來，人民幣匯率形成機制改革的基本方向未有改變。雖然匯率并軌16年以來人民幣大部分時間實施的都是釘住美元的固定匯率制度，但這些都是"階段性政策"，可能有助于安撫一些外界政治情緒。1997年至2005年的釘住期安排，不僅是為了應(yīng)對亞洲金融危機，更重要的是為了夯實匯改的基礎(chǔ)--一，大型金融機構(gòu)改革和上市等基本完成，整固了匯率改革的微觀基礎(chǔ)；二，加入WTO后穩(wěn)定的貿(mào)易順差使實體經(jīng)濟能夠承受較大的匯率變動壓力；三，大量外匯儲備能為匯改創(chuàng)造安全環(huán)境。因此2005年7月21日的匯改是條件成熟時，在外部壓力下我國因勢利導(dǎo)的結(jié)果。
2008年9月次貸危機以來，恢復(fù)釘住美元的人民幣匯率制度仍然是"臨時性安排"。危機過后有高經(jīng)濟增長和貿(mào)易順差支撐的人民幣匯率再次成為眾矢之的，6月19日，央行宣布以市場供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)，對人民幣匯率浮動進行動態(tài)管理和調(diào)節(jié)。其實，我國對于人民幣匯率從來是管理有余，浮動不足的。這次"匯改"嚴格說只是全球經(jīng)濟二次探底的風險基本消除后，我國再次擴大人民幣匯率波動的區(qū)間而已。與2005年7月后單邊升值的走勢不同，這次調(diào)整后市場反映出的人民幣升值壓力并不大，7月份甚至還出現(xiàn)了"熱錢"凈流出的現(xiàn)象。因為人民幣匯率波動區(qū)間擴大了，如果熱錢單向投賭可能會死得很難看。
從雙邊匯率到多邊匯率
匯率調(diào)整的目標不在于水平而在于機制，在于一種能反映外匯供需狀況、并促進國際收支中長期平衡的匯率水平的形成機制。由于國際收支總資本與金融賬戶的資金流動有跨期性和投機性的特點，而且我國在該賬戶下除了FDI（外商直接投資）其他項目可兌換性被嚴格限制，因此在人民幣成為儲備貨幣前，對于國際收支平衡的主要判斷標準還是經(jīng)常賬戶平衡，特別是反映日常經(jīng)濟活動的貿(mào)易賬戶。
從政策導(dǎo)向來看，這種追求中長期貿(mào)易平衡的標準與我國結(jié)構(gòu)調(diào)整的政策大方向一致--我國不可能一直依靠外需拉動經(jīng)濟。另外，經(jīng)常賬戶差額占我國國際收支差額的絕大部分，結(jié)售匯制度下我國資本與金融賬戶的差額等量地體現(xiàn)在儲備資產(chǎn)的變動上，通過經(jīng)常項目分析我國外匯市場供求不會產(chǎn)生系統(tǒng)性偏差。這種標準強調(diào)的是匯率的比價，即合適的人民幣匯率水平是在國際收支平衡背景下，由相對均衡的外匯供需在市場上決定的水平。
"參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)"意味著以后分析人民幣匯率應(yīng)該更注重多邊匯率而非人民幣兌美元的雙邊匯率。人民幣匯率參考的貨幣籃子構(gòu)成權(quán)重計算，主要根據(jù)經(jīng)常項目收支的情況，并結(jié)合資本項目收支和本國經(jīng)濟主體跨境收支的幣種結(jié)構(gòu)，選取與我國經(jīng)濟來往密切的國家和地區(qū)的貨幣，以及經(jīng)濟交往中使用頻繁的貨幣放進籃子。雖然歐盟成為我國最大的貿(mào)易伙伴，但考慮到美元的統(tǒng)治地位，其權(quán)重應(yīng)該最高。但這畢竟是一種隱性權(quán)重，央行不公布各貨幣的參考系數(shù)，這雖然給央行干預(yù)匯市以更大的靈活性，但不利于調(diào)控市場預(yù)期，可能會淪為"骯臟浮動"。因此一種情況是未來央行推出人民幣指數(shù)指標，使匯率政策的目標更具透明性和可信度；另一種是每隔一段時期央行會宣布人民幣兌幾種主要貨幣匯率的目標區(qū)間，并實行爬行釘住。
總之，當局更加重視匯率政策的工具作用，一方面放寬匯率波動區(qū)間可以解放一度被綁架的國內(nèi)貨幣政策，讓其更好地服務(wù)于國內(nèi)經(jīng)濟調(diào)控的目標；另一方面，表明我國外匯管理制度由"防守型"向"調(diào)整型"轉(zhuǎn)變。匯率不僅是外匯市場供求關(guān)系決定的比價，其變動又是調(diào)節(jié)生產(chǎn)要素和需求在貿(mào)易品和非貿(mào)易品部門之間變動的杠桿。因此，無論是總量還是結(jié)構(gòu)上，匯率"自由"浮動得到的空間遠大于失去的利益。從更長遠看，這次匯率制度改革也許只是人民幣最終通向儲備貨幣，進而分享貨幣權(quán)利和承擔相應(yīng)義務(wù)的一個必經(jīng)階段而已。
（esilk.net聲明：本網(wǎng)登載此文旨在傳遞更多行業(yè)資訊，文章內(nèi)容僅供參考。）
匯率彈性增強抑制熱錢流入
從1993年提出"建立以市場供求為基礎(chǔ)的有管理的浮動匯率制度"以來，人民幣匯率形成機制改革的基本方向未有改變。雖然匯率并軌16年以來人民幣大部分時間實施的都是釘住美元的固定匯率制度，但這些都是"階段性政策"，可能有助于安撫一些外界政治情緒。1997年至2005年的釘住期安排，不僅是為了應(yīng)對亞洲金融危機，更重要的是為了夯實匯改的基礎(chǔ)--一，大型金融機構(gòu)改革和上市等基本完成，整固了匯率改革的微觀基礎(chǔ)；二，加入WTO后穩(wěn)定的貿(mào)易順差使實體經(jīng)濟能夠承受較大的匯率變動壓力；三，大量外匯儲備能為匯改創(chuàng)造安全環(huán)境。因此2005年7月21日的匯改是條件成熟時，在外部壓力下我國因勢利導(dǎo)的結(jié)果。
2008年9月次貸危機以來，恢復(fù)釘住美元的人民幣匯率制度仍然是"臨時性安排"。危機過后有高經(jīng)濟增長和貿(mào)易順差支撐的人民幣匯率再次成為眾矢之的，6月19日，央行宣布以市場供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)，對人民幣匯率浮動進行動態(tài)管理和調(diào)節(jié)。其實，我國對于人民幣匯率從來是管理有余，浮動不足的。這次"匯改"嚴格說只是全球經(jīng)濟二次探底的風險基本消除后，我國再次擴大人民幣匯率波動的區(qū)間而已。與2005年7月后單邊升值的走勢不同，這次調(diào)整后市場反映出的人民幣升值壓力并不大，7月份甚至還出現(xiàn)了"熱錢"凈流出的現(xiàn)象。因為人民幣匯率波動區(qū)間擴大了，如果熱錢單向投賭可能會死得很難看。
從雙邊匯率到多邊匯率
匯率調(diào)整的目標不在于水平而在于機制，在于一種能反映外匯供需狀況、并促進國際收支中長期平衡的匯率水平的形成機制。由于國際收支總資本與金融賬戶的資金流動有跨期性和投機性的特點，而且我國在該賬戶下除了FDI（外商直接投資）其他項目可兌換性被嚴格限制，因此在人民幣成為儲備貨幣前，對于國際收支平衡的主要判斷標準還是經(jīng)常賬戶平衡，特別是反映日常經(jīng)濟活動的貿(mào)易賬戶。
從政策導(dǎo)向來看，這種追求中長期貿(mào)易平衡的標準與我國結(jié)構(gòu)調(diào)整的政策大方向一致--我國不可能一直依靠外需拉動經(jīng)濟。另外，經(jīng)常賬戶差額占我國國際收支差額的絕大部分，結(jié)售匯制度下我國資本與金融賬戶的差額等量地體現(xiàn)在儲備資產(chǎn)的變動上，通過經(jīng)常項目分析我國外匯市場供求不會產(chǎn)生系統(tǒng)性偏差。這種標準強調(diào)的是匯率的比價，即合適的人民幣匯率水平是在國際收支平衡背景下，由相對均衡的外匯供需在市場上決定的水平。
"參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)"意味著以后分析人民幣匯率應(yīng)該更注重多邊匯率而非人民幣兌美元的雙邊匯率。人民幣匯率參考的貨幣籃子構(gòu)成權(quán)重計算，主要根據(jù)經(jīng)常項目收支的情況，并結(jié)合資本項目收支和本國經(jīng)濟主體跨境收支的幣種結(jié)構(gòu)，選取與我國經(jīng)濟來往密切的國家和地區(qū)的貨幣，以及經(jīng)濟交往中使用頻繁的貨幣放進籃子。雖然歐盟成為我國最大的貿(mào)易伙伴，但考慮到美元的統(tǒng)治地位，其權(quán)重應(yīng)該最高。但這畢竟是一種隱性權(quán)重，央行不公布各貨幣的參考系數(shù)，這雖然給央行干預(yù)匯市以更大的靈活性，但不利于調(diào)控市場預(yù)期，可能會淪為"骯臟浮動"。因此一種情況是未來央行推出人民幣指數(shù)指標，使匯率政策的目標更具透明性和可信度；另一種是每隔一段時期央行會宣布人民幣兌幾種主要貨幣匯率的目標區(qū)間，并實行爬行釘住。
總之，當局更加重視匯率政策的工具作用，一方面放寬匯率波動區(qū)間可以解放一度被綁架的國內(nèi)貨幣政策，讓其更好地服務(wù)于國內(nèi)經(jīng)濟調(diào)控的目標；另一方面，表明我國外匯管理制度由"防守型"向"調(diào)整型"轉(zhuǎn)變。匯率不僅是外匯市場供求關(guān)系決定的比價，其變動又是調(diào)節(jié)生產(chǎn)要素和需求在貿(mào)易品和非貿(mào)易品部門之間變動的杠桿。因此，無論是總量還是結(jié)構(gòu)上，匯率"自由"浮動得到的空間遠大于失去的利益。從更長遠看，這次匯率制度改革也許只是人民幣最終通向儲備貨幣，進而分享貨幣權(quán)利和承擔相應(yīng)義務(wù)的一個必經(jīng)階段而已。
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