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股市面臨“產(chǎn)業(yè)”結(jié)構(gòu)調(diào)整

8月大盤在奧運(yùn)“維穩(wěn)”聲中再下臺階，其中上證指數(shù)大跌15.22%，深證綜指更是暴跌22.39%。但值得關(guān)注的是，與前期跌勢中個(gè)股均隨大盤泥沙俱下不同的是，8月個(gè)股出現(xiàn)明顯的分化，且漲跌呈現(xiàn)較為明顯的風(fēng)格特征。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，A股市場進(jìn)入熊市的第二階段即結(jié)構(gòu)調(diào)整階段。而從歷史經(jīng)驗(yàn)可知，熊市的第二階段個(gè)股股價(jià)將面臨一輪“裂變”，即個(gè)股不再普跌或普漲，而會出現(xiàn)“冰火兩重天”的走勢。

盡管大盤整體估值已趨合理，但估值的結(jié)構(gòu)性矛盾依然突出，即一些前期游資炒作過度的題材概念股、虧損股、三線股以及小盤股估值仍明顯偏高。股價(jià)將面臨一輪深刻的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，一些估值仍明顯偏高的個(gè)股仍將會大幅下挫回歸價(jià)值，而一些有估值比價(jià)優(yōu)勢的個(gè)股有望走強(qiáng)于大盤。因此，操作上，投資者應(yīng)轉(zhuǎn)變投資理念，順“勢”調(diào)整持股結(jié)構(gòu)，即趁反彈逢高減持估值偏高的個(gè)股，轉(zhuǎn)持一些已具估值比價(jià)優(yōu)勢的價(jià)值股。

在出口增速明顯回落和政府治理通貨膨脹實(shí)施緊縮政策的內(nèi)外雙重壓力下，目前產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整已悄然展開。因此，股市不僅面臨股價(jià)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，同樣也面臨著“產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)”的調(diào)整。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整本身是非常復(fù)雜的，各產(chǎn)業(yè)之間的供求狀況變化是相互作用的，我們試著從出口環(huán)境的變化、金融資本的流動、基礎(chǔ)原材料產(chǎn)業(yè)的變遷以及制造業(yè)承受的壓力等方面描述本輪產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的軌跡，從中把握股市“產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)”調(diào)整的機(jī)會及回避相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。

（1）房地產(chǎn)行業(yè)步入周期性調(diào)整跡象明顯。房地產(chǎn)行業(yè)的景氣變化波及到上下游諸多產(chǎn)業(yè)的周期性變化。房地產(chǎn)行業(yè)一直是拉動中國經(jīng)濟(jì)增長的主要產(chǎn)業(yè)，其與建材、金屬、電力、化工、運(yùn)輸、家電、家具、裝修、金融等諸多行業(yè)緊密聯(lián)系。房地產(chǎn)行業(yè)的波動必然影響到其上下游產(chǎn)業(yè)鏈，尤其是房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)明顯的景氣周期回落的情況下對很多行業(yè)影響較大，甚至互為因果關(guān)系。

（2）電力行業(yè)先行調(diào)整導(dǎo)致有色金屬等行業(yè)先于其他基礎(chǔ)原材料產(chǎn)業(yè)調(diào)整。由于以電力等為代表的公用產(chǎn)品價(jià)格是構(gòu)成CPI指數(shù)的重要組成部分，政府本輪調(diào)控通脹選擇了以電力、成品油等價(jià)格實(shí)行管制的辦法控制CPI不過快上漲。因此在煤炭、人工等行業(yè)成本大幅度上漲的背景下電力產(chǎn)品價(jià)格漲幅較小，電力行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)全面虧損的局面。發(fā)電行業(yè)機(jī)組規(guī)模利用小時(shí)數(shù)持續(xù)回落的情況下，電力行業(yè)對電力設(shè)備以及煤炭需求的增速方面也出現(xiàn)回落。

有色金屬行業(yè)先于其他基礎(chǔ)原材料產(chǎn)業(yè)的調(diào)整。有色金屬行業(yè)的調(diào)整一般以銅行業(yè)的調(diào)整為標(biāo)志，而銅主要用于電力設(shè)備制造，因此電力設(shè)備產(chǎn)量增速的變化對銅行業(yè)的景氣影響較大。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2007年初以來電力設(shè)備產(chǎn)量同比增速從接近50%回落到目前基本停滯不前的狀況，預(yù)示著電力行業(yè)非常不景氣。由于成本推動的影響，銅行業(yè)主要企業(yè)毛利率快速下降，利潤出現(xiàn)明顯回落。

（3）鋼鐵行業(yè)進(jìn)入調(diào)整不可避免。超過50%的鋼鐵產(chǎn)品主要用于房地產(chǎn)建筑行業(yè)，房地產(chǎn)投資增速沒有回落的情況下，鋼鐵行業(yè)還可以轉(zhuǎn)移成本提高的壓力，例如鐵礦石價(jià)格的連年暴漲都基本上通過提高產(chǎn)品價(jià)格的方式轉(zhuǎn)嫁給了下游，如制造業(yè)。但是在預(yù)期房地產(chǎn)增速可能回落的情況下，這種成本轉(zhuǎn)移能力將明顯下降。下游制造行業(yè)已經(jīng)難以承受成本的價(jià)格繼續(xù)提高和產(chǎn)品市場銷售景氣的雙重壓力。我們認(rèn)為鋼鐵行業(yè)的調(diào)整將不可避免，只是時(shí)間遲早的問題。

（4）高企的石油價(jià)格對于煤炭、化工、汽車等產(chǎn)業(yè)影響很大。煤炭行業(yè)屬于基本市場化的產(chǎn)業(yè)，一般跟隨原油價(jià)格的漲跌而漲跌，因此煤炭行業(yè)的景氣與石油市場的環(huán)境變化緊密相關(guān)。我們認(rèn)為原油價(jià)格可能維持在目前高位盤整的格局，因此一段時(shí)間內(nèi)仍然是高油價(jià)、高煤價(jià)。石油煤炭的價(jià)格短時(shí)間內(nèi)的高企對化工、汽車的負(fù)面影響依然存在?；ば袠I(yè)的成本依然較高，對下游制造企業(yè)成本繼續(xù)構(gòu)成壓力。產(chǎn)品油價(jià)格改制的落后，成品油價(jià)格還有預(yù)期上調(diào)的空間，因此對汽車行業(yè)的消費(fèi)影響很大，汽車行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)產(chǎn)銷率持續(xù)下滑的局面。汽車產(chǎn)業(yè)的競爭壓力將逐漸傳導(dǎo)到鋼鐵、有色、制造業(yè)等多領(lǐng)域。

（5）水泥建材。受房地產(chǎn)行業(yè)景氣預(yù)期的影響產(chǎn)量出現(xiàn)同比回落水泥、玻璃等建材市場與房地產(chǎn)行業(yè)關(guān)系緊密，建材行業(yè)的景氣將隨著房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)整也將出現(xiàn)調(diào)整。

（6）PPI指數(shù)暴漲壓縮制造業(yè)利潤空間。目前數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示2008年7月工業(yè)品出廠價(jià)格同比達(dá)到10%，其中生產(chǎn)資料出廠價(jià)格指數(shù)更是同比接近12%。而對生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)影響較大的采掘工業(yè)出廠價(jià)格同比上漲34%，原料工業(yè)價(jià)格指數(shù)也超過同期生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)。這些數(shù)據(jù)顯示制造行業(yè)正面臨著成本快速上漲的巨大壓力。加工價(jià)格、出廠價(jià)格指數(shù)漲幅明顯落后說明制造行業(yè)無法順利轉(zhuǎn)移成本快速上漲的壓力，制造行業(yè)利潤受到嚴(yán)重?cái)D壓。

投資者可依據(jù)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的軌跡，從中把握股市“產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)”調(diào)整的機(jī)會及回避相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。重點(diǎn)關(guān)注的行業(yè)主要包括新能源、醫(yī)藥、商業(yè)、食品飲料等受到周期性調(diào)整影響較小的行業(yè)；盡量規(guī)避房地產(chǎn)、建材、鋼鐵、煤炭以及制造業(yè)等面臨的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來的市場壓力。

尋求景氣度向好行業(yè)戰(zhàn)略機(jī)會

“維穩(wěn)”的奧運(yùn)行情之后，奧運(yùn)板塊和農(nóng)業(yè)股持續(xù)下跌，8月份市場在“維穩(wěn)”的基調(diào)下，并沒有迎來預(yù)期的反彈，而且奧運(yùn)期間前期大幅炒作過的奧運(yùn)概念股跌幅較大。市場在弱勢格局下，板塊、主題投資、熱點(diǎn)概念的追捧力度在當(dāng)前的市場中仍顯得比較突出。奧運(yùn)概念板塊普遍業(yè)績平平，而且奧運(yùn)對于市場中的奧運(yùn)板塊個(gè)股及行業(yè)的影響低于預(yù)期，擠泡沫行情在奧運(yùn)開始時(shí)候拉開序幕。

對于農(nóng)業(yè)股來說，由于國際原油及大宗商品價(jià)格大幅上漲，糧食價(jià)格上漲使得市場對農(nóng)業(yè)股的關(guān)注程度有所增加，行業(yè)中上市公司總市值偏低，宜于資金進(jìn)出。但是經(jīng)過大半年的炒作之后，很多農(nóng)業(yè)股價(jià)格高企、估值已經(jīng)明顯偏高，因此在市場走勢再次出現(xiàn)下行時(shí)，連續(xù)高換手率的農(nóng)業(yè)板塊也成了領(lǐng)跌品種。

后期更多關(guān)注資金供需措施出臺。近期管理層出臺了多項(xiàng)措施，如增加5%的信貸規(guī)模、停止征收個(gè)體工商管理費(fèi)和集貿(mào)市場管理費(fèi)、減免其它稅費(fèi)等，這些預(yù)示著推動經(jīng)濟(jì)增長的一系列舉措已經(jīng)開始。此前分析管理層對市場風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注度近期雖然持續(xù)提高，但是包括抬高再融資門檻、提高分紅送配比例、IPO融資額度有所降低，但是并沒有真正影響市場資金供需關(guān)系強(qiáng)有效的措施出臺。

在1994年325點(diǎn)時(shí)候，管理層發(fā)布暫停IPO、發(fā)展共同基金、機(jī)構(gòu)融資的“三不政策”救市；1997年“十二道金牌”；1999年底部時(shí)候允許三類企業(yè)入市、“恢復(fù)性上漲的社論”；2005年998點(diǎn)低點(diǎn)時(shí)寶鋼股份和長江電力大規(guī)模性增持、允許基金公司股票抵押融資等，這些措施多數(shù)是從市場資金供需角度出發(fā)，針對性的效果非常明顯。因此，后期我們需要更多的關(guān)注管理層出臺有實(shí)效的資金供應(yīng)方面的政策措施。

目前持續(xù)地量減少市場做空的力度。在后奧運(yùn)時(shí)期，短期在沒有政策性實(shí)質(zhì)利好的環(huán)境中，行情保持持續(xù)低迷的走勢。8月20日大盤在各種“坊間”傳聞利好下的暴漲，可以明顯看到場內(nèi)外缺的不是資金，而是人氣。從機(jī)構(gòu)主力資金流向中也能發(fā)現(xiàn)，近期地量成交的市場中，主力資金呈現(xiàn)凈流入狀態(tài)，尤其是大盤藍(lán)籌股顯示資金持續(xù)流入。

前期我們分析的油價(jià)在第三季度調(diào)整、CPI回落、通脹壓力減輕，在經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)下的宏觀緊縮政策也多少有些松動，這些基本面要素的轉(zhuǎn)變都沒有能阻止市場中樞的進(jìn)一步下滑，甚至在“維穩(wěn)”的奧運(yùn)行情也沒有帶來久盼的小幅反彈。那么，我們現(xiàn)在所要關(guān)心的是，市場在地量之后再創(chuàng)出地價(jià)的可能性。

行業(yè)配置思路。

1.上市公司中報(bào)業(yè)績有望降低市場悲觀預(yù)期。但全年業(yè)績?nèi)蕴幱谙抡{(diào)過程中截至8月25日，共有1178家公司披露半年報(bào)，占全部上市公司總數(shù)的72.81%。已披露半年報(bào)的上市公司上半年凈利潤較去年同期增長了30.21%，總股本加權(quán)每股收益為0.238元，同比上升19.6%，凈資產(chǎn)收益率為8.7%，同比上升0.17%。其中88.03%的上市公司實(shí)現(xiàn)盈利，66.55%的上市公司凈利潤較去年同比實(shí)現(xiàn)增長。

凈利潤增長率幅度較大的行業(yè)有：農(nóng)林牧漁、通信、煤炭、化工和銀行業(yè)。電力行業(yè)、石化、電子元器件行業(yè)凈利潤跌幅居前。根據(jù)最新一致性預(yù)期，滬深300指數(shù)綜合預(yù)期2008年凈利潤同比增長19.62%,2009年同比增長24.6%。凈利潤同比較上月底預(yù)測值下降0.3%，POE一致性預(yù)測下降0.15%。上證A股指數(shù)2008年凈利潤同比增長22.79%，比上月底下調(diào)了1.19%個(gè)百分點(diǎn)。

2.行業(yè)一致性預(yù)期調(diào)整。近一個(gè)月以來行業(yè)一致性預(yù)期調(diào)整最大的行業(yè)分別是電子元器件、公用事業(yè)、有色金屬、化工和房地產(chǎn)行業(yè)。調(diào)升幅度較大的行業(yè)分別是交運(yùn)設(shè)備、綜合和食品飲料行業(yè)。

3.在景氣度向好的行業(yè)中尋找戰(zhàn)略投資機(jī)會。如果說上半年由于CPI 高企，行業(yè)中的機(jī)會多集中在抗通脹的品種上，那么隨著國際油價(jià)調(diào)整、大宗商品價(jià)格回落，國內(nèi)通脹壓力降低，第三季度行業(yè)投資視野應(yīng)該多選擇景氣周期向好的行業(yè)。

基于2008－09年行業(yè)盈利預(yù)測數(shù)據(jù)，適當(dāng)提升弱周期內(nèi)需消費(fèi)服務(wù)行業(yè)如：醫(yī)藥、零售百貨、旅游、電信運(yùn)營、信息服務(wù)、金融服務(wù)等行業(yè)的關(guān)注力度。(齊魯證券)

信息來源：證券日報(bào)