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　　導(dǎo)致日本經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷長達(dá)13年蕭條的根本原因不是匯率升值本身，而是匯率升值過程中的經(jīng)濟(jì)貨幣政策失當(dāng)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整滯后以及傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)體制對低效部門的過度保護(hù)
　　-姜躍春

　　20世紀(jì)80年代中后期，日本經(jīng)濟(jì)步入高速增長的快車道。在經(jīng)濟(jì)一派繁榮的氛圍下，房地產(chǎn)與股市一并上漲。日經(jīng)225指數(shù)從1985年年底的 13083點(diǎn)一路上揚(yáng)，到1989年年末升至歷史最高位38957點(diǎn)。1987年年底，日本股票市值竟然占到全球股市總市值的41.7%，成為世界第一。與此同時，日本的房地產(chǎn)價格也不斷上漲。據(jù)日本不動產(chǎn)研究所的調(diào)查，日本六大主要城市的商業(yè)區(qū)地價指數(shù)，若以1955年為100，到1965年超過了1000，到1988年則超過了10000，也就是說，日本城市房地產(chǎn)價格在33年間上漲了100倍。1990年，東京商業(yè)區(qū)的地價漲至 1985年的2.7倍，住宅區(qū)地價則漲至1985年的2.3倍。

　　貨幣政策在日本泡沫經(jīng)濟(jì)形成和破滅中的作用

　　在日本經(jīng)濟(jì)泡沫形成和破滅過程中，貨幣政策的重大失誤產(chǎn)生了不小作用。

　　一是1986年至1989年5月，持續(xù)超低利率政策助長了泡沫經(jīng)濟(jì)。由于“廣場協(xié)議”之后，日本出現(xiàn)了短暫的經(jīng)濟(jì)衰退，史稱“日元升值蕭條”。實(shí)際上，“日元升值蕭條”的時間很短，僅僅是日元升值后市場的自動調(diào)整，當(dāng)年年底日本經(jīng)濟(jì)便恢復(fù)了增長。但是，出于對日元升值的恐懼，日本政府作出了錯誤的判斷，從1986年1月到1987年2月，日本銀行連續(xù)五次降低利率，把中央銀行貼現(xiàn)率從5%降低到2.5%，不僅為日本歷史之最低，也為當(dāng)時世界主要國家之最低。過度擴(kuò)張的貨幣政策，造成了大量過剩資金。在市場缺乏投資機(jī)會的情況下，過剩資金通過各種渠道流入股票市場和房地產(chǎn)市場，造成資產(chǎn)價格大幅上漲。1987年秋，世界經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了較快增長，為避免經(jīng)濟(jì)過熱和產(chǎn)生通貨膨脹，美國等西方主要國家相繼提高利率。1987年 10月19日，美國出現(xiàn)“紐約股災(zāi)”，在國際市場引起了恐慌。美國政府擔(dān)心，如果日本銀行此時提高利率，會影響資金向歐美市場回流，可能再次造成國際市場動蕩，因此建議日本政府暫緩升息。日本政府也擔(dān)心提高利率會使更多的國際資本流入日本，推動日元升值從而引起經(jīng)濟(jì)衰退，故決定繼續(xù)實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策，維持2.5%的貼現(xiàn)率不變。后來證明這是一個“致命性的錯誤”。極度擴(kuò)張的貨幣政策造成日本經(jīng)濟(jì)體系內(nèi)到處充斥著廉價資金，股票市場和房地產(chǎn)市場的泡沫急劇膨脹。

　　二是突然的貨幣緊縮政策導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)長期蕭條。為了阻止流動性過剩導(dǎo)致的資產(chǎn)價格快速上漲以及可能的通貨膨脹，日本銀行決定改變貨幣政策方向。自1989年5 月至1990年8月，日本銀行連續(xù)五次上調(diào)中央銀行貼現(xiàn)率，將其從2.5%升至6%，并要求所有商業(yè)銀行大幅削減貸款。同時，日本大藏省要求所有金融機(jī)構(gòu)控制房地產(chǎn)貸款，到1991年，日本各商業(yè)銀行實(shí)際上已經(jīng)停止了對房產(chǎn)業(yè)的貸款。盡管這一政策變化解決了資產(chǎn)價格快速上漲的問題，但是泡沫經(jīng)濟(jì)破滅給日本經(jīng)濟(jì)帶來后果是災(zāi)難性的。貨幣政策的突然轉(zhuǎn)向首先挑破了日本股票市場的泡沫。1990年，日經(jīng)225 指數(shù)從接近39000點(diǎn)一路下跌。直到2000年年底，當(dāng)歐美及新興市場股市均紛紛上漲至歷史新高時，日經(jīng)225指數(shù)卻下挫收至13785點(diǎn)。2003年4月28日，日經(jīng)225指數(shù)更是跌至7607點(diǎn)。幾乎同時，日本地價也開始劇烈下跌，當(dāng)年跌幅超過46%，房地產(chǎn)市場泡沫隨之破滅。泡沫破滅后日本經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了長達(dá)13年的蕭條中，這段時期通常被稱為“失去的十年”。

　　導(dǎo)致日本經(jīng)濟(jì)長期蕭條的其他因素

　　除了貨幣政策和日元升值因素以外，導(dǎo)致日本經(jīng)濟(jì)長期蕭條更為重要的原因是宏觀經(jīng)濟(jì)政策失誤和經(jīng)濟(jì)體制制約。

　　政府經(jīng)濟(jì)政策失誤扼殺了階段性景氣復(fù)蘇。泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰以來，日本政府不能準(zhǔn)確地對經(jīng)濟(jì)形勢作出正確判斷并及時制定相應(yīng)對策，從而造成經(jīng)濟(jì)遲遲不能走出低迷狀態(tài)。首先，在1992年10月至2000年12月期間，政府急于刺激內(nèi)需共追加補(bǔ)充預(yù)算11次，金額達(dá)130兆日元。按照凱恩斯學(xué)說，當(dāng)經(jīng)濟(jì)收縮時，政府通過擴(kuò)大公共支出等積極的財政政策有助于刺激經(jīng)濟(jì)迅速上升。但日本政府在沒有找到真正 “病根”的情況下，套用西方經(jīng)濟(jì)調(diào)控的傳統(tǒng)方法不但沒有起到刺激經(jīng)濟(jì)的作用，反而給日本財政累積了巨額赤字。其次，輕視了資產(chǎn)縮水對經(jīng)濟(jì)帶來的負(fù)面影響。泡沫經(jīng)濟(jì)破滅初期，政府將資產(chǎn)價格的嚴(yán)重縮水視為經(jīng)濟(jì)周期中出現(xiàn)的正?，F(xiàn)象，沒有及時拿出應(yīng)有的經(jīng)濟(jì)對策，導(dǎo)致資產(chǎn)價格下降對實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成的負(fù)面影響惡性膨脹。直到1995年上半年，在日本經(jīng)濟(jì)仍然不見回升的情況下，政府仍然認(rèn)為泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰的負(fù)面影響在1993年基本結(jié)束，造成當(dāng)時經(jīng)濟(jì)低迷的主要原因是日元升值和阪神大地震，因而沒有及時采取相應(yīng)的對策。第三，1996年，由于阪神地震帶來的內(nèi)需擴(kuò)大，景氣狀況明顯有所回升。但當(dāng)時執(zhí)政的橋本政權(quán)沒有能夠及時抓住這一時機(jī)，刺激景氣繼續(xù)擴(kuò)大，而是在處理好景氣回升與改革的關(guān)系時出現(xiàn)嚴(yán)重失誤，將3%的消費(fèi)稅提高到5%，這無異給來之不易的民間需求潑上了一盆冷水。加之當(dāng)時亞洲金融（行情,資訊,評論）危機(jī)的負(fù)面影響，日本經(jīng)濟(jì)再次陷入蕭條。第四，1998年，日本出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)負(fù)增長和物價下跌并存的狀況，但日本政府否認(rèn)日本已經(jīng)出現(xiàn)通貨緊縮，遲遲未采取有效措施，致使日本從2000年9月起物價全面下跌，其他各項(xiàng)景氣指數(shù)也紛紛下滑，通貨緊縮逐漸成為持續(xù)低迷的日本經(jīng)濟(jì)的主要特征。

　　產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整滯后使日本沒能搭上“新經(jīng)濟(jì)快車”。20世紀(jì)90年代，以信息技術(shù)為主導(dǎo)的高新產(chǎn)業(yè)成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要引擎，但日本沒有及時調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，將高新產(chǎn)業(yè)作為新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，從而喪失了持續(xù)增長的機(jī)遇。究其原因，一是日本的技術(shù)創(chuàng)新模式缺乏對經(jīng)濟(jì)增長的后續(xù)拉動力。第二次世界大戰(zhàn)后，日本大量引進(jìn)技術(shù)發(fā)展本國制造業(yè)并因此實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)高速增長。這一發(fā)展模式的突出特征是重視技術(shù)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的現(xiàn)實(shí)應(yīng)用，但忽視基礎(chǔ)研發(fā)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的長期效應(yīng)，政府研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入不足。這與美國的發(fā)展模式恰好相反。美國是將基礎(chǔ)科學(xué)、高新科技的研發(fā)放在首位，在科研開發(fā)方面投入的經(jīng)費(fèi)比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過日本，從而為20世紀(jì)90年代的“新經(jīng)濟(jì)奇跡”奠定了重要基礎(chǔ)。二是日本金融手段不利于高新產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。戰(zhàn)后日本一直實(shí)行間接金融為主的融資政策，直接金融不夠發(fā)達(dá)，缺乏發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)所必要的風(fēng)險投資機(jī)制，新興產(chǎn)業(yè)、高科技企業(yè)和創(chuàng)業(yè)中的中小企業(yè)很難及時籌到開展事業(yè)所需的資金。盡管80年代末期日本也意識到了金融改革的重要性并進(jìn)行了被稱為“金融大爆炸”的金融改革，開始由間接金融為主向直接金融為主的方向過渡。但由于泡沫經(jīng)濟(jì)后遺癥在日本影響深重，個人投資家對金融市場的恐懼很難在短期解決，加上保護(hù)投資者機(jī)制尚不健全，導(dǎo)致日本金融市場的轉(zhuǎn)變步伐緩慢。三是日本保守的流通體制和行業(yè)的高度壟斷經(jīng)營，導(dǎo)致流通領(lǐng)域的，中間商層次過多，不僅增加了產(chǎn)品的銷售成本，也加大了新產(chǎn)品的推廣難度。特別是少數(shù)壟斷性企業(yè)利用自己的特殊地位以及執(zhí)政黨對其提供的利益保護(hù)，人為地提高行業(yè)進(jìn)入成本，抑制正當(dāng)競爭，嚴(yán)重阻礙了新技術(shù)、新產(chǎn)品的推廣和運(yùn)用。這是日本新興行業(yè)發(fā)展遲緩的制度性根源。從20世紀(jì)90年代日本經(jīng)濟(jì)的長期蕭條及美國新經(jīng)濟(jì)的大發(fā)展中可以看出，日本的技術(shù)模式對經(jīng)濟(jì)起飛中的國家是行之有效的，而在后工業(yè)化時期這一模式就難以適應(yīng)知識經(jīng)濟(jì)時代的發(fā)展。

　　傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)體制束縛了經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展。第二次世界大戰(zhàn)后日本實(shí)行的是政府主導(dǎo)型的經(jīng)濟(jì)體制，這一體制曾作為“趕超型”經(jīng)濟(jì)的成功典范，在日本經(jīng)濟(jì)起飛過程中發(fā)揮過重要作用。20世紀(jì)90年代以后，經(jīng)濟(jì)全球化成為世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要趨勢。日本沒有及時根據(jù)國際環(huán)境的變化調(diào)整經(jīng)濟(jì)體制和結(jié)構(gòu)，仍然實(shí)行政府主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)體制。這一體制的突出特點(diǎn)是政府對經(jīng)濟(jì)干預(yù)的權(quán)限過大，具體表現(xiàn)是政府通過財政政策對低效部門進(jìn)行政策性保護(hù)，嚴(yán)重違背了市場經(jīng)濟(jì)中自由競爭的原則，導(dǎo)致企業(yè)缺乏開拓和創(chuàng)新精神，競爭能力不斷下降。在這一體制下，企業(yè)在經(jīng)營管理上實(shí)行特有的終身雇傭、年功序列和企業(yè)間互相持股等制度。終身雇傭制最大的弊端是阻礙人才流動；年功序列制的最大弊端是全體員工無論貢獻(xiàn)大小均按工齡加薪，其結(jié)果是員工喪失開拓創(chuàng)新精神；企業(yè)間相互持股雖然有效地阻止了外資收購日本企業(yè)，但卻使日本的市場經(jīng)濟(jì)扭曲成大財閥壟斷的畸形市場經(jīng)濟(jì)。在金融領(lǐng)域，資金融通受制于政府，政府通過各種手段引導(dǎo)資金進(jìn)入金融系統(tǒng)，然后再按政府的意志支持特定產(chǎn)業(yè)。結(jié)果作為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行血液的金融機(jī)構(gòu)完全處在政府或利益集團(tuán)的掌控之下，形成日本銀行特有的 “保護(hù)船制度”，銀行超貸、企業(yè)超借狀況嚴(yán)重，最終導(dǎo)致銀行壞賬日益嚴(yán)重。
幾點(diǎn)啟示與思考

　　本幣升值對本國經(jīng)濟(jì)也有積極的一面。1985年9月“廣場協(xié)議”后日元兌美元匯率急劇攀升，在不到兩年半的時間里，日元兌美元整整升值了一倍。受日元升值的影響，日本股票市場成為海外資金的逐利的熱門場所。到1989年年底，日經(jīng) 225指數(shù)創(chuàng)下了38957點(diǎn)的歷史新高，四年間上漲近2倍。從日本的情況看，不能完全否定本幣升值在經(jīng)濟(jì)增長中的作用。誠然，“廣場協(xié)議”對日本出口產(chǎn)業(yè)帶了來嚴(yán)重打擊，但日元升值給日本帶來的財富效應(yīng)也使日本在20世紀(jì)80年代末期戴上金融帝國、最大的貿(mào)易國、最大的投資國、最大的債權(quán)國等種種標(biāo)志經(jīng)濟(jì)大國的桂冠。實(shí)際上，經(jīng)濟(jì)能否持續(xù)增長不僅僅取決于幣值本身的走勢。根據(jù)我們對日本、韓國及臺灣地區(qū)本幣升值的考察，基本結(jié)論是，本幣升值過程也是資產(chǎn)價格上升、居民財富增加、經(jīng)濟(jì)力強(qiáng)大的過程。日本經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)的根本原因不是匯率升值本身，而是匯率升值過程中經(jīng)濟(jì)和貨幣政策失當(dāng)導(dǎo)致的資產(chǎn)泡沫及其破裂。

　　流動性過剩是壓力也是機(jī)遇。流動性對經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響是顯而易見的，但我們也必須看到它對經(jīng)濟(jì)影響的另外一面。尤其是對資本意識不足的中國來說，在國民中樹立資本意識、投資意識是市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中所必需的。此外，流動性過剩也為中國資本（行情,資訊,評論）市場尤其是直接融資市場迅速壯大提供了良機(jī)。長期以來，中國社會財富的增長一直沿襲“投資創(chuàng)造財富”的路子，而流動性過剩則可以使得中國能夠效法西方國家，走上“財富創(chuàng)造財富”的道路。對銀行系統(tǒng)而言，過剩的流動性需要大量的投資渠道和融資產(chǎn)品來吸收，從而促使銀行從單一依靠貸款獲取利差的經(jīng)營模式轉(zhuǎn)變?yōu)閷で筚J款利差和中間業(yè)務(wù)收入相匹配的模式，推動業(yè)務(wù)向多元化結(jié)構(gòu)發(fā)展。此外，流動性過剩也是促使居民調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的機(jī)會。居民的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整一旦啟動，勢必為多種金融產(chǎn)品加快上市、優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市、企業(yè)債發(fā)行、保險市場發(fā)展提供絕佳時機(jī)。

　　采取綜合對策，避免出現(xiàn)日本式的經(jīng)濟(jì)蕭條。歷史上爆發(fā)在1929年的大危機(jī)、 1989年日本的泡沫經(jīng)濟(jì)崩潰以及1997年的東南亞危機(jī)，其共同特點(diǎn)都是通過一次痛苦的危機(jī)未把過剩的流動性消滅掉。其實(shí)，日本當(dāng)時都有機(jī)會來避免那場危機(jī)的。面對“廣場協(xié)議”后日元的急速升值，日本貨幣當(dāng)局擔(dān)心外資套利，因而把利率維持在較低的水平上。結(jié)果，不但沒有阻止套利資金的進(jìn)入，反而導(dǎo)致了股市和房地產(chǎn)泡沫的形成。如果當(dāng)初能及時提高利率，收縮流動性，加大投資和投機(jī)的成本，也許就沒有后來的資產(chǎn)泡沫，經(jīng)濟(jì)危機(jī)就可以避免。后來日本經(jīng)濟(jì)長達(dá)十多年的持續(xù)低迷則是綜合經(jīng)濟(jì)政策乏力或錯誤所致。當(dāng)前中國的情況與上世紀(jì)80年代的日本有一定的相似性。這種相似性主要體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)長期繁榮、前景樂觀和資產(chǎn)價格重估。但日本股市泡沫破滅的直接原因除貨幣政策急劇變化外，另外一個原因就是日元短期內(nèi)大幅升值使得日本出口受阻。而目前中國資本項(xiàng)目下還不能完全自由流動，人民幣升值仍然處于穩(wěn)步有序狀態(tài)，不可能因短時過大升值而導(dǎo)致出口萎縮。上世紀(jì)80年代的日本已經(jīng)基本上走完了工業(yè)化、城市化過程，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對資金的吸收能力下降，從而造成泡沫的集中涌現(xiàn)和急劇破滅，而當(dāng)前中國的工業(yè)化和城市化進(jìn)程還遠(yuǎn)未結(jié)束，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對于資金的需求依然巨大，這一點(diǎn)決定了中國經(jīng)濟(jì)不會重蹈日本覆轍。反思日本的教訓(xùn)，綜合運(yùn)用貨幣、財政兩大杠桿確保經(jīng)濟(jì)總體穩(wěn)定是未來幾年中國經(jīng)濟(jì)走向的關(guān)鍵。要綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，合理調(diào)控貨幣信貸總量，有效緩解銀行資金流動性過剩問題，使體制和政策聯(lián)動，多種政策合理搭配、協(xié)調(diào)運(yùn)用，不僅重視促進(jìn)國際收支平衡，而且同樣重視國內(nèi)經(jīng)濟(jì)平衡。

　　關(guān)于增長方式轉(zhuǎn)變問題。首先要摒棄“出口至上主義”，積極擴(kuò)大內(nèi)需，減少經(jīng)濟(jì)的對外依賴。日本的經(jīng)驗(yàn)表明，當(dāng)外需拉動經(jīng)濟(jì)發(fā)展的模式走到盡頭時，就會發(fā)生經(jīng)濟(jì)泡沫破滅。中國經(jīng)濟(jì)對外部的依存度已經(jīng)很高，受到的外貿(mào)歧視也大大超過當(dāng)年的日本，無論從中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的長遠(yuǎn)考慮還是從中外經(jīng)貿(mào)關(guān)系發(fā)展看，盡早轉(zhuǎn)變發(fā)展模式、提高內(nèi)需比率已經(jīng)刻不容緩。實(shí)際上，國內(nèi)市場巨大是中國有別于其他市場經(jīng)濟(jì)國家的最大特點(diǎn)，開辟國內(nèi)市場是保障我經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長的重要途徑，也是中國經(jīng)濟(jì)縮小地區(qū)差距、實(shí)現(xiàn)共同發(fā)展的必由之路。拉動內(nèi)需，就需要更加重視與改善民生緊密相關(guān)的保險、教育、醫(yī)療、住房等領(lǐng)域市場的培育，促使國內(nèi)、國外兩個市場的均衡、協(xié)調(diào)發(fā)展。其次要改變增長方式。根據(jù)我國資源環(huán)境承受能力和適度發(fā)展的戰(zhàn)略思路，從根本上轉(zhuǎn)變“生產(chǎn)越多越好”的觀念。將政策重點(diǎn)轉(zhuǎn)向支持工業(yè)調(diào)整結(jié)構(gòu)，發(fā)展高附加值、高科技含量、低耗能、少污染甚者無污染的產(chǎn)業(yè)，支持工業(yè)企業(yè)加快產(chǎn)業(yè)升級步伐。

　　加強(qiáng)與主要經(jīng)濟(jì)體的聯(lián)合和合作。近年來，全球經(jīng)濟(jì)失衡愈演愈烈并助長了流動性過剩。發(fā)達(dá)國家特別是美國已成為輸出流動性過剩的重要發(fā)源地。美國長期實(shí)行擴(kuò)張性的財政政策和貨幣政策，導(dǎo)致其經(jīng)常項(xiàng)目赤字不斷膨脹，全球美元泛濫。而日本在上世紀(jì)80年代末泡沫經(jīng)濟(jì)破滅之后實(shí)行了超低的長期利率政策，也導(dǎo)致其過剩流動性流向海外。與發(fā)達(dá)國家輸出流動性過剩相對應(yīng)的是新興市場和發(fā)展中國家不斷輸入流動性。鑒于全球流動性過剩的主要來源地是美國和日本，要解決這一問題應(yīng)從源頭抓起，加強(qiáng)與美國對話，敦促美國適當(dāng)削減“雙赤字”。各國需要加以注意的是，如果美國貿(mào)易逆差減少過快則可能導(dǎo)致全球性經(jīng)濟(jì)收縮。如果日本繼續(xù)加息也有可能會使長期形成的流動性過剩資金路線發(fā)生逆轉(zhuǎn)，這些都將增大全球金融市場的風(fēng)險。鑒于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在國際經(jīng)濟(jì)事務(wù)中舉足輕重的作用，只有加強(qiáng)與美國、日本等大國的對話才能有利于問題的解決。尤其是國際貨幣基金組織這樣的國際金融組織，應(yīng)加強(qiáng)對全球資金流動的監(jiān)測，及時根據(jù)監(jiān)測結(jié)果對世界經(jīng)濟(jì)和金融市場提出預(yù)警。-

　　作者系中國國際問題研究所世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展研究部主任

信息來源：中國金融