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因?yàn)楣墒袥](méi)有反映宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，所以自然無(wú)法分享到國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的果實(shí)；如果它反映了宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，其整體的中期走勢(shì)仍將是非常謹(jǐn)慎的
由于目前中國(guó)股市的結(jié)構(gòu)、體制、公司質(zhì)量、監(jiān)管以及宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式中存在的各種尚未解決的深層次問(wèn)題，使得這種矛盾如今時(shí)隱時(shí)現(xiàn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)與股市的背后
GDP與股市，誰(shuí)錯(cuò)了？聽起來(lái)這似乎是個(gè)自相矛盾的悖論：因?yàn)楣墒袥](méi)有反映宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，所以自然無(wú)法分享到國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的果實(shí)；如果它反映了宏觀經(jīng)濟(jì)基本面，其整體的中期走勢(shì)仍將是非常謹(jǐn)慎的。
不過(guò)，由于目前中國(guó)股市的結(jié)構(gòu)、體制、公司質(zhì)量、監(jiān)管以及宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式中存在的各種尚未解決的深層次問(wèn)題，使得這種矛盾如今時(shí)隱時(shí)現(xiàn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)與股市的背后。
股指與GDP背道而馳
作為集中反映微觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，一向被稱為經(jīng)濟(jì)"晴雨表"的股市為何非但沒(méi)有與總體向好的中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)相似的正相關(guān)關(guān)系，反而完全背道而馳？到底是中國(guó)股市未能反映國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)基本狀況，還是中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的微觀層面出了問(wèn)題？
當(dāng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)行駛在快車道之時(shí)，本該是經(jīng)濟(jì)晴雨表的國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)卻與之背道而馳；在中國(guó)經(jīng)濟(jì)連續(xù)10多年增長(zhǎng)、并進(jìn)入新一輪發(fā)展周期的同時(shí)，中國(guó)股票市場(chǎng)卻滑落至8年來(lái)的最低點(diǎn)。
1月25日，2004年的中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出爐：GDP增速高出各方預(yù)測(cè)，達(dá)到9.5%。宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)總體向好，曾令人心存憂慮的通貨膨脹得到控制，全年CPI（消費(fèi)價(jià)格指數(shù)）為可接受的3.9%；城鎮(zhèn)就業(yè)有所改善，年末城鎮(zhèn)登記失業(yè)率為4.2%，比上年下降0.1%；進(jìn)出口總額達(dá)到11547億美元，增長(zhǎng)35.7％，貿(mào)易順差為320億美元，比上年增加65億美元；全年實(shí)際使用外商直接投資606億美元，增長(zhǎng)13.3%；到2004年末，國(guó)家外匯儲(chǔ)備為6099億美元，比上年增加了2067億美元。
然而，統(tǒng)計(jì)卻顯示，2004年上證綜合指數(shù)下跌了15.15%，滬、深兩市的流通市值縮水則高達(dá)近1500億元。
2005年伊始，中國(guó)股市仍以“速跌”為主調(diào)。1月17日，詢價(jià)制度下新股首發(fā)，而上證指數(shù)暴跌到1219點(diǎn)，創(chuàng)下近5年半來(lái)的新低；1月20日擊穿1200點(diǎn)，上證指數(shù)創(chuàng)下6年新低，跌到1199點(diǎn)；1月21日，在下調(diào)印花稅消息的拉動(dòng)下，市場(chǎng)最低下探至1189.21點(diǎn)后突然逆轉(zhuǎn)，比前一日上漲2.5%；在隨后一個(gè)交易日跳空高開24點(diǎn)，收于1255點(diǎn)之后，接下來(lái)的五個(gè)交易日五連跌。
1月31日，“黑色星期一”再現(xiàn)股市，兩市股指大幅跳空低開后呈單邊下行走勢(shì)，最終上證指數(shù)再次跌破1200點(diǎn)關(guān)口，以1191.82點(diǎn)報(bào)收，創(chuàng)下68個(gè)月以來(lái)的新低。大批業(yè)績(jī)預(yù)虧、預(yù)減的個(gè)股及基本面出現(xiàn)問(wèn)題的個(gè)股股價(jià)相繼跳水，跌停的股票超過(guò)50家，下跌幅度超過(guò)5%以上的個(gè)股更是接近400家。
申銀萬(wàn)國(guó)研究所的最新報(bào)告指出，由于市場(chǎng)低迷，滬深股票市場(chǎng)2005年1月中旬的市場(chǎng)資金存量比上月中旬減少200多億元，下降到近2500億元，比去年同期減少近400億元，創(chuàng)出2000年以來(lái)的新低。
據(jù)其估算，2004年12月22日到2005年1月23日，股市以印花稅、傭金形式流出的資金額有10多億元，以增發(fā)、配股等擴(kuò)容形式流出的資金近25億元。從市場(chǎng)內(nèi)外資金流動(dòng)來(lái)看，2005年元旦前有100億元的資金流出；元旦開市后，由于市場(chǎng)低迷，大盤繼續(xù)下滑，又有100億元左右的資金流出。
漫漫熊市重創(chuàng)投資者信心，其間雖有下調(diào)印花稅等政策利好導(dǎo)致市場(chǎng)短暫回升，但股市整體疲弱、前景不明，成為一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)。人們不禁一再發(fā)問(wèn)：作為集中反映微觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，一向被稱為經(jīng)濟(jì)“晴雨表”的股市為何非但沒(méi)有與總體向好的中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈現(xiàn)相似的正相關(guān)關(guān)系，反而完全背道而馳？到底是中國(guó)股市未能反映國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)基本狀況，還是中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的微觀層面出了問(wèn)題？或許還是由于其他原因造成這種局面？
股市未反映經(jīng)濟(jì)基本面？
"從股指表現(xiàn)來(lái)看，股市的走勢(shì)是與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)背離了，但與此同時(shí)，在某些行業(yè)的上市公司中，的確也在反映國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面。"國(guó)務(wù)院金融研究所所長(zhǎng)夏斌如是評(píng)價(jià)。
“股市和經(jīng)濟(jì)不會(huì)在同一時(shí)點(diǎn)出現(xiàn)高潮、同一時(shí)點(diǎn)出現(xiàn)低潮，這在全球所有國(guó)家和地區(qū)的股市都一樣。”中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所結(jié)構(gòu)金融室負(fù)責(zé)人殷劍峰博士向記者表示，按照常理，股市是對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)期，二級(jí)市場(chǎng)股票價(jià)格主要反映的是對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的預(yù)期，一般而言，由于預(yù)期到經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)增長(zhǎng)，股票市場(chǎng)和價(jià)格往往會(huì)先漲，然后經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)增長(zhǎng)，但一旦經(jīng)濟(jì)上漲之后，股市又有可能恢復(fù)到其原先的狀態(tài)。
從股市的這種與經(jīng)濟(jì)的超前和滯后關(guān)系上看，股市未出現(xiàn)與宏觀經(jīng)濟(jì)同步、同時(shí)的增長(zhǎng)是正常的，但是，中國(guó)股市目前與宏觀經(jīng)濟(jì)所出現(xiàn)的完全背離的脫節(jié)走勢(shì)卻是不太正常的。
中國(guó)股市是否反映了中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)？殷劍峰認(rèn)為，目前在中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和周期中，股票市場(chǎng)幾乎成了完全忽略的部分，這種忽略表現(xiàn)在：對(duì)中國(guó)整體經(jīng)濟(jì)而言，股市的比重只占到很小一部分，并且在中國(guó)經(jīng)濟(jì)的金融體系中，經(jīng)濟(jì)發(fā)展靠投資，而投資主要的資金來(lái)源在銀行貸款，因此經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)快速在過(guò)去往往表現(xiàn)為銀行貸款發(fā)放量大，跟股市也沒(méi)關(guān)系，因此這個(gè)股市從整體上來(lái)說(shuō)既不可能影響經(jīng)濟(jì)，也不可能反映經(jīng)濟(jì)。
“股票市場(chǎng)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位和作用，有個(gè)很重要的方面就是必須具有為優(yōu)秀企業(yè)籌資的功能，而現(xiàn)在這個(gè)市場(chǎng)一提到籌資，投資者就如驚弓之鳥?！币髣Ψ逭f(shuō)，造成投資者信心低迷的主要原因是中國(guó)證券市場(chǎng)本身存在一些制度性和結(jié)構(gòu)性的矛盾，而這種矛盾首先體現(xiàn)在這個(gè)市場(chǎng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)還不是一個(gè)真正意義的股票市場(chǎng)———監(jiān)管不嚴(yán)、信息披露存在問(wèn)題、公司作假、不分紅等，目前還有股權(quán)分置這個(gè)最致命的約束。而這些因素又決定當(dāng)前股市的走勢(shì)跟宏觀經(jīng)濟(jì)不一樣，自然也無(wú)從分享經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所帶來(lái)的果實(shí)。
“但是，為什么我們的市場(chǎng)在去年和前年提倡國(guó)企大盤股的價(jià)值投資理念呢？很明顯，市場(chǎng)中的這一部分企業(yè)反映了宏觀經(jīng)濟(jì)基本面?！痹谏虾Ｊ阑顿Y分析師徐磊看來(lái)，股市在一定程度上又反映了中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面。
的確，在2003年的“6·24”行情中，我們看見：銀行板塊、汽車業(yè)、鋼鐵板塊以及其他的一些國(guó)企大盤股都已走了兩年的牛市，就是因?yàn)轭A(yù)期到未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)帶動(dòng)相應(yīng)行業(yè)和公司的產(chǎn)品市場(chǎng)需求和業(yè)績(jī)，而這些股票也是從國(guó)家宏觀調(diào)控政策逐步加強(qiáng)后見頂?shù)?。徐磊認(rèn)為，股市中的這些公司反映了中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面。
“從股指表現(xiàn)來(lái)看，股市的走勢(shì)是與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)背離了，但與此同時(shí)，在某些行業(yè)的上市公司中，的確也在反映國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)的基本面?！眹?guó)務(wù)院金融研究所所長(zhǎng)夏斌如是評(píng)價(jià)。
不過(guò)，對(duì)于目前這種股市走勢(shì)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)呈現(xiàn)出一種負(fù)增長(zhǎng)的關(guān)系，徐磊表示，雖然目前股市中的大盤股在反映國(guó)家宏觀調(diào)控的基本面，但這些公司只占整個(gè)上市公司總數(shù)的20%，因此只是部分的反映，而其余80%的公司卻不反映宏觀經(jīng)濟(jì)層面中的主流趨勢(shì)，自然不可能和宏觀經(jīng)濟(jì)基本面結(jié)合在一起。
“而造成這種局面的一個(gè)主要原因是當(dāng)時(shí)國(guó)家對(duì)股市的定位。”徐磊說(shuō)，10年前大部分公司在上市時(shí)都屬于需要獲得幫助脫貧，他們中大多數(shù)沒(méi)有主業(yè)收入、效能低下，一上市就是解決銀行呆賬問(wèn)題，他們不反映行業(yè)景氣，因此也不可能成為能夠反映宏觀經(jīng)濟(jì)的、最具生命力的公司。
"晴雨表"失靈的制度缺陷
"在1300多家上市公司中，有多少是真正意義上的股份制企業(yè)呢？大部分上市公司其實(shí)就是殼資源，是沒(méi)有任何投資價(jià)值，甚至現(xiàn)在連投機(jī)價(jià)值都沒(méi)有的殼資源。"
在國(guó)際知名金融專家、新加坡交易所總裁顧問(wèn)、華東政法學(xué)院商學(xué)院名譽(yù)院長(zhǎng)、國(guó)家資本研究中心主任汪康懋教授看來(lái)，股市與經(jīng)濟(jì)逆行的最根本原因是上市公司質(zhì)量不高。按照其以公司的成長(zhǎng)性和金融風(fēng)險(xiǎn)兩項(xiàng)指標(biāo)所設(shè)立的“汪氏模型”為國(guó)內(nèi)上市的分類，以大盤指數(shù)在1300點(diǎn)為基點(diǎn)，在全部1300多家公司中，有142家的成長(zhǎng)率在18%以上，319家在0-18%之間，其余都在0之下。
“這個(gè)數(shù)字也意味著在我們目前的市場(chǎng)中有1/3的公司在增長(zhǎng)，1/3停滯，另外1/3在加速下滑，”汪教授說(shuō)，“這就反映在這個(gè)市場(chǎng)背后，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況不好，道德風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)爆發(fā)。”
統(tǒng)計(jì)顯示，從1992年開始，中國(guó)1300多家上市公司中有200家發(fā)生過(guò)丑聞，出事比例接近20%，而同期美國(guó)市場(chǎng)的比例僅為1%，2004年以來(lái)國(guó)內(nèi)上市公司的丑聞已經(jīng)超過(guò)了40起，其中涉及長(zhǎng)虹等知名企業(yè)，而就在2005年的第一個(gè)月中，上市公司丑聞更是頻繁爆發(fā)，僅僅20個(gè)交易日中就有10名公司高管涉案，其中還不包括暴露其他問(wèn)題的公司。
除了屢見不鮮的丑聞外，上市公司整體質(zhì)量不高還主要表現(xiàn)在：經(jīng)營(yíng)狀況不佳，虧損戶數(shù)不斷增多；凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)，每股收益不斷降低；審計(jì)報(bào)告中出具保留意見的公司不斷增多；公司背離主業(yè)現(xiàn)象普遍。
“盡管外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境和傳達(dá)的信息是向好的，但由于資本市場(chǎng)本身不完善，往往這種向好的信息會(huì)產(chǎn)生一種行為上的反向?！睆?fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長(zhǎng)強(qiáng)永昌教授表示，最近所曝光的一系列涉案上市公司更是反映了這些問(wèn)題，很多公司上半年還業(yè)績(jī)不錯(cuò)，但到年底卻突然變臉，發(fā)布大額預(yù)虧警告，這讓投資者感覺(jué)上市公司在企業(yè)治理、信息披露等問(wèn)題上還很不規(guī)范，而從宏觀上看，資本市場(chǎng)監(jiān)管體系的可操作性也是個(gè)問(wèn)題。
“在1300多家上市公司中，有多少是真正意義上的股份制企業(yè)呢？大部分上市公司其實(shí)就是殼資源，是沒(méi)有任何投資價(jià)值，甚至現(xiàn)在連投機(jī)價(jià)值都沒(méi)有的殼資源。”徐磊認(rèn)為，由于大部分企業(yè)是在當(dāng)時(shí)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下產(chǎn)生出來(lái)的股份制公司，很多公司責(zé)權(quán)不清，根本就沒(méi)有以追求股東利益最大化的目的來(lái)上市的，因此上市公司質(zhì)量的整體平均水平不高，是當(dāng)時(shí)股市動(dòng)能定位的歷史原因造成的。
而在殷劍峰看來(lái)，由股市本身深層次的矛盾造成的不完善的股票發(fā)行制度也是上市公司質(zhì)量低下的另一原因。在中國(guó)股市走過(guò)的近15個(gè)年頭中，股票發(fā)行制度從最初的“審批制”轉(zhuǎn)變?yōu)椤昂藴?zhǔn)制”，由最初的“額度控制”到“通道制”，再到“保薦人制度”。不可否認(rèn)，發(fā)行制度的改革一定程度上提高了上市公司的質(zhì)量，但即使在現(xiàn)行的“保薦人制度”下，仍不能杜絕江蘇瓊花等事件的發(fā)生，發(fā)行制度的不完善導(dǎo)致大量的績(jī)差公司充斥市場(chǎng)。
他向記者表示，目前的首要問(wèn)題是把股市的深層次問(wèn)題———股權(quán)分置問(wèn)題解決好，然后監(jiān)管者把自己位置擺好，把規(guī)則做好，規(guī)則明確，按規(guī)則來(lái)辦事，這些解決了，其他事情由市場(chǎng)自己解決，企業(yè)要上市是企業(yè)自己的事情，投資者是否買股票由投資者自己決定，這些是市場(chǎng)參與者自己的事情，監(jiān)管者只要負(fù)責(zé)建立好這個(gè)游戲規(guī)則，來(lái)保證規(guī)則順利實(shí)施。
“可關(guān)鍵的是，現(xiàn)在的發(fā)新股和增發(fā)都不是市場(chǎng)行為，股權(quán)分置已成為非流通股股東剝奪流通股股東的一個(gè)手段，使得非流通股股東享有特權(quán)，這樣的結(jié)果就是大家都會(huì)去通過(guò)尋租上市圈錢。”殷劍峰說(shuō)，只有股權(quán)分置問(wèn)題解決好了，企業(yè)上市才有可能從審批、核準(zhǔn)制轉(zhuǎn)變?yōu)樽?cè)制，否則，如果將所有權(quán)力都集中在一個(gè)監(jiān)管當(dāng)局手中，那這個(gè)市場(chǎng)很難弄好。
此外，股票市場(chǎng)退出機(jī)制不健全，也是一個(gè)主要原因。多年以來(lái)，中國(guó)證券市場(chǎng)上一直沒(méi)有能夠確立嚴(yán)格的上市公司摘牌制度，一些已經(jīng)嚴(yán)重資不抵債、缺乏市場(chǎng)重組潛力和收購(gòu)價(jià)值的劣質(zhì)公司仍然沒(méi)有被及時(shí)地淘汰掉，這些公司在吞噬有限市場(chǎng)資源的同時(shí)，破壞了股票市場(chǎng)的信用環(huán)境，降低了整個(gè)市場(chǎng)的投資價(jià)值。
“應(yīng)盡快建立三板療養(yǎng)板，讓質(zhì)量低下的公司到那去，限制其交易?！蓖艨淀┦勘硎尽?