未來數(shù)年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展將受到兩大趨勢(shì)影響
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時(shí)間：2005-08-01 07:31:00
目前，中國(guó)正面臨著能源和環(huán)境的雙重壓力，自然資源的耗損和環(huán)境惡化從社會(huì)和政治兩方面給決策者帶來挑戰(zhàn)。我們注意到，自今年年初以來，中國(guó)政府開始采取一系列強(qiáng)有力的措施來試圖解決能源短缺和環(huán)境問題，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面也展現(xiàn)出不同的戰(zhàn)略意向。
自然資源“定價(jià)力”獲支撐
我們相信，未來數(shù)年中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展將受到以下兩大趨勢(shì)的影響。
首先，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式由單純注重GDP增長(zhǎng)的粗放型方式向集約型轉(zhuǎn)變，更加注重資源利用效率和可持續(xù)發(fā)展。從政策措施上來看，可能會(huì)提高自然資源的有效價(jià)格，以此來保護(hù)環(huán)境，避免資源消耗過快的情況。這意味著，大多數(shù)自然資源價(jià)格可能以高于市場(chǎng)預(yù)期的速度而持續(xù)攀升。
第二，在未來兩年的商業(yè)周期內(nèi)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將會(huì)出現(xiàn)投資與GDP增長(zhǎng)和消費(fèi)增長(zhǎng)不對(duì)稱的現(xiàn)象。具體而言，固定資產(chǎn)投資將下降，對(duì)建材的需求也會(huì)隨之下降。與此形成對(duì)照，由于GDP的增長(zhǎng)，對(duì)能源、水和一些貴重金屬的需求會(huì)更加趨于穩(wěn)健。
據(jù)我們觀察，新的增長(zhǎng)戰(zhàn)略包括以下幾個(gè)方面。首先是“綠色GDP”概念，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局正在開發(fā)一套“自然資源與環(huán)境測(cè)算系統(tǒng)”，并將其作為今后考量政績(jī)的發(fā)展方向。其次是減少或解除自然資源的價(jià)格管制。過去數(shù)十年中，過度開發(fā)和過度消耗自然資源的背后，深層原因其實(shí)在于自然資源定價(jià)偏低，這一點(diǎn)在水、電、煤的價(jià)格上表現(xiàn)尤為突出。我們預(yù)計(jì)，這些資源的價(jià)格將逐步向均衡的市場(chǎng)價(jià)格趨同。提高對(duì)煤礦、油田和其他礦產(chǎn)資源開采所征收的自然資源稅是另一個(gè)方面，這將提高進(jìn)入門檻，抑制過度生產(chǎn)。例如，今年5月份，政府將8個(gè)省份煤礦開采的資源稅提高了4~8倍。
此外，中國(guó)政府正在抑制能源密集型和造成環(huán)境污染的產(chǎn)品出口。今年初，削減了鋼鐵、煤和一些其他礦產(chǎn)資源的出口退稅，對(duì)鋁、銅和鎳征收出口稅。5月又停止了以加工貿(mào)易的方式進(jìn)口礦石、出口鋼鐵。此外，環(huán)保局還提高了污染收費(fèi)，不少重工業(yè)部門在污染治理方面的投資成本上升。這些措施都是為了抑制能源消耗型的中間產(chǎn)品生產(chǎn)。
加強(qiáng)對(duì)海外自然資源的并購(gòu)是另一個(gè)重要方面。根據(jù)《中國(guó)日?qǐng)?bào)》的報(bào)道，中國(guó)在海外的直接投資累計(jì)達(dá)到390億美元。人民幣升值后購(gòu)買力加強(qiáng)，將有利于中國(guó)企業(yè)在海外并購(gòu)資產(chǎn)。此外，中國(guó)已著手開始建立石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備。國(guó)家發(fā)改委上月宣布，今年第四季度將開始啟動(dòng)石油的戰(zhàn)略儲(chǔ)備，德意志銀行亞洲油氣研究部主任DavidHurd預(yù)計(jì)，最初每天的儲(chǔ)備大約將是10萬桶。
這些政策無疑將對(duì)自然資源的定價(jià)力產(chǎn)生正面影響。因?yàn)橘Y源產(chǎn)業(yè)的進(jìn)入門檻提高后，開采和生產(chǎn)會(huì)逐漸放慢，自然資源的價(jià)格則會(huì)隨之攀升。
中間產(chǎn)品“定價(jià)力”受掣肘
我們預(yù)計(jì)，在2004~2006年間，真實(shí)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)將放慢7.5個(gè)百分點(diǎn)，而真實(shí)GDP增長(zhǎng)則僅放慢1.2個(gè)百分點(diǎn)。這可以解釋為，真實(shí)消費(fèi)增長(zhǎng)將保持不變，凈出口增長(zhǎng)加速，從而彌補(bǔ)了投資下滑對(duì)GDP的影響。
我們通過回歸模式發(fā)現(xiàn)，對(duì)建材的需求很大程度上取決于固定資產(chǎn)投資，而對(duì)能源產(chǎn)品的需求則取決于GDP和工業(yè)生產(chǎn)，因此，固定資產(chǎn)投資下降將對(duì)中間商品、特別是建材的需求產(chǎn)生負(fù)面影響。與此同時(shí)，對(duì)能源產(chǎn)品的需求將相當(dāng)強(qiáng)勁，這意味著，自然資源部門的定價(jià)力將顯著強(qiáng)于中間產(chǎn)品部門。
固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)下滑的動(dòng)力主要來自以下幾個(gè)原因。首先，利潤(rùn)從2004年的同比增長(zhǎng)38%降至2005年前5個(gè)月的同比增長(zhǎng)15.8%。其次，外國(guó)直接投資減少，5月份出現(xiàn)了一年多以來的首次同比下滑。與此同時(shí)，房地產(chǎn)開發(fā)商也更為謹(jǐn)慎；在銀行信貸方面，今年銀監(jiān)會(huì)制定了14%的信貸增長(zhǎng)目標(biāo)，盡管較低的銀行間拆借利率保證了充分的流動(dòng)性，但這一目標(biāo)仍未達(dá)到。此外，原材料進(jìn)口的增長(zhǎng)正在下降，以鐵礦石為例，目前的進(jìn)口增長(zhǎng)率為26%，我們有理由相信，在接下來的一年左右時(shí)間內(nèi)，進(jìn)口增長(zhǎng)率將下滑至13%~16%的水平。
另一方面，中國(guó)政府采取政策抑制高能耗的產(chǎn)品出口，這將進(jìn)一步壓制鋼鐵、水泥、鋁和化工部門的生產(chǎn)需求，提高其成本?？傊?，由新的增長(zhǎng)戰(zhàn)略導(dǎo)致中間產(chǎn)品的成本將會(huì)提高，而隨著固定資產(chǎn)投資減速，加上產(chǎn)能過剩的狀況，中間產(chǎn)品的定價(jià)力和利潤(rùn)率會(huì)受到制約。
其他宏觀趨勢(shì)的影響
除了前面提到的兩點(diǎn)主要趨勢(shì)外，還有一些其他的結(jié)構(gòu)性變化和宏觀趨勢(shì)，將對(duì)不同產(chǎn)業(yè)的利潤(rùn)率產(chǎn)生影響。
出口增長(zhǎng)將放緩。我們創(chuàng)建了一個(gè)出口驅(qū)動(dòng)指數(shù)，該指數(shù)由美國(guó)ISM制造業(yè)指數(shù)和人民幣的實(shí)際有效匯率組成。過去五年的數(shù)據(jù)顯示，該指數(shù)能夠解釋大約70%的出口增長(zhǎng)。該模型預(yù)測(cè)，在未來4到5個(gè)月的時(shí)間里，中國(guó)的出口增長(zhǎng)可能會(huì)由當(dāng)前的30%減速至17%。這一趨勢(shì)將不僅出現(xiàn)在中國(guó)，我們預(yù)測(cè)亞洲的出口增長(zhǎng)將由2004年的20%降至10%。這對(duì)出口商、港口和航運(yùn)業(yè)將產(chǎn)生負(fù)面影響。
我們的模型顯示，鋼鐵、水泥和鋁等中間產(chǎn)品的產(chǎn)能過剩狀況在過去幾年中越發(fā)明顯，這在很大程度上是因?yàn)?003年到2004年初投資過快所致。但對(duì)煤、油、電等能源部門而言，由于在1999~2002年間，產(chǎn)能擴(kuò)充步伐過慢，而接下來的新戰(zhàn)略會(huì)抑制能源的供給增長(zhǎng)，所以在未來我們還將面臨一定的能源短缺。
農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格下降也是一個(gè)重要方面。因?yàn)?004年農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲，農(nóng)業(yè)稅降低，所以產(chǎn)量將持續(xù)上升。過去半年，糧價(jià)呈上升趨緩，最近，糧價(jià)又開始逐月下降，但加工食品的零售價(jià)卻并未發(fā)生明顯調(diào)整，所以這個(gè)行業(yè)稅前利潤(rùn)率將上升。
人民幣升值。從積極的角度看，中國(guó)此舉能緩和同主要貿(mào)易伙伴的關(guān)系，也能得到更多的政治支持。不過升值將對(duì)不同的經(jīng)濟(jì)部門產(chǎn)生不同的影響，出口依存度較高的部門如電子和服裝產(chǎn)業(yè)將受到不利的影響。然而，對(duì)于外債舉債率較高的航空業(yè)而言，這是個(gè)利好消息。
房地產(chǎn)市場(chǎng)的政策環(huán)境將更為寬松。隨著4~5月份CPI通脹率縮減到同比1.8%，5月份貸款增長(zhǎng)減至同比12.4%，避免通縮風(fēng)險(xiǎn)的呼聲日益高漲。我們更改了對(duì)加息前景的預(yù)測(cè)，認(rèn)為今明兩年的利率不會(huì)上升。由于房地產(chǎn)市場(chǎng)畢竟是支撐消費(fèi)增長(zhǎng)的重要龍頭，而主要城市的房?jī)r(jià)已經(jīng)趨于平穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)接下來從國(guó)家層面采取進(jìn)一步收緊政策的可能性不大。
總之，在過去幾年中，利潤(rùn)在各部門之間的分配發(fā)生了很大變化，這在很大程度上是由于各類商品的相對(duì)價(jià)格變化迅速。我們預(yù)計(jì)，內(nèi)向型消費(fèi)及服務(wù)部門將會(huì)受益，食品飲料業(yè)、電信業(yè)和零售業(yè)的利潤(rùn)將穩(wěn)中有升，而依靠出口需求的部門將表現(xiàn)乏力。(作者為德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，范松璐編譯）
自然資源“定價(jià)力”獲支撐
我們相信，未來數(shù)年中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展將受到以下兩大趨勢(shì)的影響。
首先，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式由單純注重GDP增長(zhǎng)的粗放型方式向集約型轉(zhuǎn)變，更加注重資源利用效率和可持續(xù)發(fā)展。從政策措施上來看，可能會(huì)提高自然資源的有效價(jià)格，以此來保護(hù)環(huán)境，避免資源消耗過快的情況。這意味著，大多數(shù)自然資源價(jià)格可能以高于市場(chǎng)預(yù)期的速度而持續(xù)攀升。
第二，在未來兩年的商業(yè)周期內(nèi)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將會(huì)出現(xiàn)投資與GDP增長(zhǎng)和消費(fèi)增長(zhǎng)不對(duì)稱的現(xiàn)象。具體而言，固定資產(chǎn)投資將下降，對(duì)建材的需求也會(huì)隨之下降。與此形成對(duì)照，由于GDP的增長(zhǎng)，對(duì)能源、水和一些貴重金屬的需求會(huì)更加趨于穩(wěn)健。
據(jù)我們觀察，新的增長(zhǎng)戰(zhàn)略包括以下幾個(gè)方面。首先是“綠色GDP”概念，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局正在開發(fā)一套“自然資源與環(huán)境測(cè)算系統(tǒng)”，并將其作為今后考量政績(jī)的發(fā)展方向。其次是減少或解除自然資源的價(jià)格管制。過去數(shù)十年中，過度開發(fā)和過度消耗自然資源的背后，深層原因其實(shí)在于自然資源定價(jià)偏低，這一點(diǎn)在水、電、煤的價(jià)格上表現(xiàn)尤為突出。我們預(yù)計(jì)，這些資源的價(jià)格將逐步向均衡的市場(chǎng)價(jià)格趨同。提高對(duì)煤礦、油田和其他礦產(chǎn)資源開采所征收的自然資源稅是另一個(gè)方面，這將提高進(jìn)入門檻，抑制過度生產(chǎn)。例如，今年5月份，政府將8個(gè)省份煤礦開采的資源稅提高了4~8倍。
此外，中國(guó)政府正在抑制能源密集型和造成環(huán)境污染的產(chǎn)品出口。今年初，削減了鋼鐵、煤和一些其他礦產(chǎn)資源的出口退稅，對(duì)鋁、銅和鎳征收出口稅。5月又停止了以加工貿(mào)易的方式進(jìn)口礦石、出口鋼鐵。此外，環(huán)保局還提高了污染收費(fèi)，不少重工業(yè)部門在污染治理方面的投資成本上升。這些措施都是為了抑制能源消耗型的中間產(chǎn)品生產(chǎn)。
加強(qiáng)對(duì)海外自然資源的并購(gòu)是另一個(gè)重要方面。根據(jù)《中國(guó)日?qǐng)?bào)》的報(bào)道，中國(guó)在海外的直接投資累計(jì)達(dá)到390億美元。人民幣升值后購(gòu)買力加強(qiáng)，將有利于中國(guó)企業(yè)在海外并購(gòu)資產(chǎn)。此外，中國(guó)已著手開始建立石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備。國(guó)家發(fā)改委上月宣布，今年第四季度將開始啟動(dòng)石油的戰(zhàn)略儲(chǔ)備，德意志銀行亞洲油氣研究部主任DavidHurd預(yù)計(jì)，最初每天的儲(chǔ)備大約將是10萬桶。
這些政策無疑將對(duì)自然資源的定價(jià)力產(chǎn)生正面影響。因?yàn)橘Y源產(chǎn)業(yè)的進(jìn)入門檻提高后，開采和生產(chǎn)會(huì)逐漸放慢，自然資源的價(jià)格則會(huì)隨之攀升。
中間產(chǎn)品“定價(jià)力”受掣肘
我們預(yù)計(jì)，在2004~2006年間，真實(shí)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)將放慢7.5個(gè)百分點(diǎn)，而真實(shí)GDP增長(zhǎng)則僅放慢1.2個(gè)百分點(diǎn)。這可以解釋為，真實(shí)消費(fèi)增長(zhǎng)將保持不變，凈出口增長(zhǎng)加速，從而彌補(bǔ)了投資下滑對(duì)GDP的影響。
我們通過回歸模式發(fā)現(xiàn)，對(duì)建材的需求很大程度上取決于固定資產(chǎn)投資，而對(duì)能源產(chǎn)品的需求則取決于GDP和工業(yè)生產(chǎn)，因此，固定資產(chǎn)投資下降將對(duì)中間商品、特別是建材的需求產(chǎn)生負(fù)面影響。與此同時(shí)，對(duì)能源產(chǎn)品的需求將相當(dāng)強(qiáng)勁，這意味著，自然資源部門的定價(jià)力將顯著強(qiáng)于中間產(chǎn)品部門。
固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)下滑的動(dòng)力主要來自以下幾個(gè)原因。首先，利潤(rùn)從2004年的同比增長(zhǎng)38%降至2005年前5個(gè)月的同比增長(zhǎng)15.8%。其次，外國(guó)直接投資減少，5月份出現(xiàn)了一年多以來的首次同比下滑。與此同時(shí)，房地產(chǎn)開發(fā)商也更為謹(jǐn)慎；在銀行信貸方面，今年銀監(jiān)會(huì)制定了14%的信貸增長(zhǎng)目標(biāo)，盡管較低的銀行間拆借利率保證了充分的流動(dòng)性，但這一目標(biāo)仍未達(dá)到。此外，原材料進(jìn)口的增長(zhǎng)正在下降，以鐵礦石為例，目前的進(jìn)口增長(zhǎng)率為26%，我們有理由相信，在接下來的一年左右時(shí)間內(nèi)，進(jìn)口增長(zhǎng)率將下滑至13%~16%的水平。
另一方面，中國(guó)政府采取政策抑制高能耗的產(chǎn)品出口，這將進(jìn)一步壓制鋼鐵、水泥、鋁和化工部門的生產(chǎn)需求，提高其成本?？傊?，由新的增長(zhǎng)戰(zhàn)略導(dǎo)致中間產(chǎn)品的成本將會(huì)提高，而隨著固定資產(chǎn)投資減速，加上產(chǎn)能過剩的狀況，中間產(chǎn)品的定價(jià)力和利潤(rùn)率會(huì)受到制約。
其他宏觀趨勢(shì)的影響
除了前面提到的兩點(diǎn)主要趨勢(shì)外，還有一些其他的結(jié)構(gòu)性變化和宏觀趨勢(shì)，將對(duì)不同產(chǎn)業(yè)的利潤(rùn)率產(chǎn)生影響。
出口增長(zhǎng)將放緩。我們創(chuàng)建了一個(gè)出口驅(qū)動(dòng)指數(shù)，該指數(shù)由美國(guó)ISM制造業(yè)指數(shù)和人民幣的實(shí)際有效匯率組成。過去五年的數(shù)據(jù)顯示，該指數(shù)能夠解釋大約70%的出口增長(zhǎng)。該模型預(yù)測(cè)，在未來4到5個(gè)月的時(shí)間里，中國(guó)的出口增長(zhǎng)可能會(huì)由當(dāng)前的30%減速至17%。這一趨勢(shì)將不僅出現(xiàn)在中國(guó)，我們預(yù)測(cè)亞洲的出口增長(zhǎng)將由2004年的20%降至10%。這對(duì)出口商、港口和航運(yùn)業(yè)將產(chǎn)生負(fù)面影響。
我們的模型顯示，鋼鐵、水泥和鋁等中間產(chǎn)品的產(chǎn)能過剩狀況在過去幾年中越發(fā)明顯，這在很大程度上是因?yàn)?003年到2004年初投資過快所致。但對(duì)煤、油、電等能源部門而言，由于在1999~2002年間，產(chǎn)能擴(kuò)充步伐過慢，而接下來的新戰(zhàn)略會(huì)抑制能源的供給增長(zhǎng)，所以在未來我們還將面臨一定的能源短缺。
農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格下降也是一個(gè)重要方面。因?yàn)?004年農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲，農(nóng)業(yè)稅降低，所以產(chǎn)量將持續(xù)上升。過去半年，糧價(jià)呈上升趨緩，最近，糧價(jià)又開始逐月下降，但加工食品的零售價(jià)卻并未發(fā)生明顯調(diào)整，所以這個(gè)行業(yè)稅前利潤(rùn)率將上升。
人民幣升值。從積極的角度看，中國(guó)此舉能緩和同主要貿(mào)易伙伴的關(guān)系，也能得到更多的政治支持。不過升值將對(duì)不同的經(jīng)濟(jì)部門產(chǎn)生不同的影響，出口依存度較高的部門如電子和服裝產(chǎn)業(yè)將受到不利的影響。然而，對(duì)于外債舉債率較高的航空業(yè)而言，這是個(gè)利好消息。
房地產(chǎn)市場(chǎng)的政策環(huán)境將更為寬松。隨著4~5月份CPI通脹率縮減到同比1.8%，5月份貸款增長(zhǎng)減至同比12.4%，避免通縮風(fēng)險(xiǎn)的呼聲日益高漲。我們更改了對(duì)加息前景的預(yù)測(cè)，認(rèn)為今明兩年的利率不會(huì)上升。由于房地產(chǎn)市場(chǎng)畢竟是支撐消費(fèi)增長(zhǎng)的重要龍頭，而主要城市的房?jī)r(jià)已經(jīng)趨于平穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)接下來從國(guó)家層面采取進(jìn)一步收緊政策的可能性不大。
總之，在過去幾年中，利潤(rùn)在各部門之間的分配發(fā)生了很大變化，這在很大程度上是由于各類商品的相對(duì)價(jià)格變化迅速。我們預(yù)計(jì)，內(nèi)向型消費(fèi)及服務(wù)部門將會(huì)受益，食品飲料業(yè)、電信業(yè)和零售業(yè)的利潤(rùn)將穩(wěn)中有升，而依靠出口需求的部門將表現(xiàn)乏力。(作者為德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，范松璐編譯）
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