招商宏觀認為，資本市場逐步開放背景下，“猴性”外資流出流入會放大外匯市場和資本市場的波動，4月和5月外資通過陸股通不斷流入是人民幣走強的重要原因，同樣，近期外資連續(xù)兩周減持A股不僅可能影響股市，也已反映在匯率走勢上。
本文作者謝亞軒，來源于招商宏觀研究，原文標題《如何理解近期人民幣匯率的貶值？——全球視野看中國資產周報》。
核心觀點：
人民幣匯率連日來出現(xiàn)明顯貶值，6月19日單日貶值1%，26日收于6.5560，相較14日貶值1637pips，累計貶值幅度接近2.5%。如何理解近期人民幣匯率的貶值呢？我們認為，解釋人民幣匯率貶值的原因應該與解釋升值的框架一致，不能解釋升值用這個理由，解釋貶值用哪個理由。簡化來說，人民幣貶值原因就是兩個：一是，美元指數(shù)為代表的籃子貨幣匯率。過去10日美元指數(shù)上升0.93%，美元強，人民幣弱，這可解釋人民幣匯率貶值的25%。二是，外匯市場供求狀況。外匯供小于求，匯率走弱，供求因素可以解釋人民幣匯率貶值的75%。外匯供求的邊際變化，既受國內股票價格劇烈波動和外匯市場各種傳言引發(fā)的恐慌情緒的干擾，也受資本市場資金外流引發(fā)的購匯需求的影響。
資本市場逐步開放的條件下，“猴性”外資的流出和流入會放大外匯市場和資本市場的波動，這一點在我們此前周報《從來就沒有什么救世主》、《鈍化的美股沖擊，“猴性”的外資》中已反復提及。2017年下半年，特別是2018年4月和5月外資通過陸股通不斷流入，是人民幣匯率相對籃子貨幣走強的重要原因。同樣，近期外資已連續(xù)兩周減持A股，這不僅可能對A股走勢造成邊際影響，也已反映在了匯率走勢上。
當然，既然資本市場的開放是個新事物，“猴性”外資流出流入帶來的波動性上升也是一個新事物。投資者是選擇放棄改變，退化回到封閉和低波動的“過去”？還是與時俱進，直面波動的市場去找尋機會？可能是一個見仁見智的問題。不過，正如芒格所言，“單純的股價下跌不僅不是風險，簡直就是機會”，未來的人民幣匯率又何嘗不是呢？
以下為正文內容：
國際資本流動的決定因素、傳導渠道與中國資產價格表現(xiàn)
美元指數(shù)近兩周以來維持震蕩，6月份加息之后多次上沖95關口，之后趨于回落，26日盤中美元指數(shù)報94.48。中美貿易摩擦再度升溫，美國與歐盟等經(jīng)濟體的互相加征關稅也愈演愈烈，目前來看全球性貿易沖突將維持較長時間，這將不斷擾動全球避險情緒。此外，據(jù)消息稱美國財政部正起草規(guī)則擬限制外國投資美國公司以保護其技術和知識產權，且這一規(guī)則將不僅限于中國。
隨著美國與其它經(jīng)濟體之間貿易摩擦的再度顯著升溫，引發(fā)全球避險情緒出現(xiàn)跳漲，VIX指數(shù)25日上漲26%，日元近期走勢也較強。未來需要關注的一個事項是預計7月6日美國公布的500億對華加稅清單中約有340億即將開征25%關稅，而中方也將對等額美國進口商品加征25%關稅，中美貿易摩擦可能進入新一輪的實施階段。
上周央行通過公開市場操作凈投放資金1400億元，并投放2000億MLF，繼續(xù)維穩(wěn)資金面。此外，上周三國務院常務會議提出實施定向降準的意圖，周日（24日）央行正式宣布自7月5日起實施定向降準。疊加避險情緒的影響，中國10年期國債收益率6月26日收于3.58%，相較15日下行2bp。6月25日美國10年期國債收益率相較15日下降6bp至2.87%。中美利差相較6月15日走擴4bp至71bp。
中國外匯市場交易量繼續(xù)小幅收窄，但交易量指數(shù)反彈勢頭邊際弱化，中國未來數(shù)月跨境資本流動形勢可能出現(xiàn)一定程度的惡化。
（招商外匯供求強弱指標出現(xiàn)明顯惡化，人民幣走勢近幾日走勢較弱，而與此同時美元指數(shù)并未進一步走強。新興市場整體資本流動形勢目前仍不容樂觀，邊際上繼續(xù)惡化，這對于我國外匯供需形勢將逐步帶來負面影響。
截至6月26日盤中，港元兌美元匯率相較6月15日小幅走強7pips至7.8485，仍在弱方承諾附近徘徊，美聯(lián)儲持續(xù)加息情況下，港幣匯率短期仍難以脫離7.85附近。
上周陸股通累計流出資金21.57億元，本周前兩日累計流出資金14.16億元，但本周二當天流入23.64億元，A股持續(xù)調整環(huán)境下外資可能開始布局。近7日外資繼續(xù)主要增持醫(yī)藥（恒瑞醫(yī)藥）、食品飲料（伊利股份、洋河股份、貴州茅臺）、金融（中國平安、保利地產）、汽車（上汽集團）等板塊。
中國人民銀行上?？偛可现芏己喕惩馔顿Y者進入中國銀行間債券市場備案的信息收集和報備要求。此舉將有利于進一步便利化境外投資者進入中國銀行間債券市場投資。
跨季資金需求依舊旺盛，雖然央行已持續(xù)維穩(wěn)資金面，本周資金利率仍出現(xiàn)明顯抬升。截至6月26日，DR007相較15日抬升5bp，R007更是大幅抬升148bp。
不同等級信用利差均有所走擴。截至6月26日，高等級信用利差相較15日走擴8bp，中低等級信用利差走擴5bp。
上周中國股票市場出現(xiàn)大幅下跌，上周單周上證綜指下跌132.14點，跌幅達到4.37%，周總跌破2900整數(shù)關口，上證50指數(shù)同樣大幅下挫3.16%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跌幅更是達到5.60%。本周前兩日A股進一步下跌，上證綜指累計下跌1.57%，上證50累計下跌2.98%。
在我們所選取的指數(shù)樣本中，上周全球市場主要呈現(xiàn)出下跌。本周二，受到美國限制外國投資消息的影響，美股同樣出現(xiàn)明顯下跌，其中納斯達克跌幅更大，科技股首當其沖。
6月26日人民幣匯率收于6.5560，已抹去今年以來漲幅，相較15日收盤累計明顯貶值1392pips。預計美元指數(shù)本輪反彈仍未結束，疊加外匯供需形勢的變化，預計人民幣匯率仍將承受一定貶值壓力。
美元指數(shù)近期維持震蕩，相應的新興市場國家貨幣也獲得短暫的喘息機會。亞洲貨幣指數(shù)則繼續(xù)出現(xiàn)明顯下行。
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