1個月時間左右，大宗商品迎來兩次多品種跌停。昨日，國內商品期貨表現“慘烈”，鐵礦石、熱卷、螺紋鋼、橡膠、甲醇等五個品種跌停。據中國證券報記者統(tǒng)計，這是今年商品期市迎來的第二次大規(guī)模跌停，距離上一次4月7日的四品種跌停不足一個月。其中，鐵礦石、橡膠期貨兩次均“榜上有名”。
分析人士認為，一方面是商品基本面的供需矛盾，另一方面宏觀預期的轉向也起到了打壓作用。
都是庫存周期轉換“惹的禍”
回顧本輪商品下跌，2月14日以來，文華商品指數累計跌幅達13%，工業(yè)品指數跌幅17.6%。在昨日商品期貨市場化工品及黑色系普遍大跌的情況下，文華商品指數下跌2.63%，工業(yè)品指數下跌4.21%。
一位資深研究人士指出，大宗商品普遍使用的一個定價規(guī)律：低點看供給端，價格高點則看需求端。在供給和需求博弈的過程中，率先出現邊際變化的一段往往為商品提供走勢的方向。
2月中旬之前，大宗商品經過一年的趨勢上漲，可謂爬到了階段高點。那么當前的價格下跌能否作為需求走弱的印證呢？
國家統(tǒng)計局公布數據顯示，3月規(guī)模以上工業(yè)原煤產量增速由負轉正，產量3.0億噸，同比增1.9%，是自2015年以來的首次增長。下游鋼焦企業(yè)補庫存較為謹慎，近幾周庫存僅有小幅變化。在研究人士看來，2月中旬以來的商品價格下跌很可能與庫存周期的變化有關。
招商期貨宏觀研究團隊分析認為，庫存周期的內在機制是需求與生產間的錯誤與時滯，這種錯位造就了庫存周期的四個階段：被動去庫存、主動補庫存、被動補庫存、主動去庫存。隨著四個階段的演變，大宗商品將出現周期性波動。其中，被動補庫存階段對應的是，市場真實需求難以跟上開工擴產的步伐，供給水平較高、需求下降、庫存被動上升，價格有回落風險；而在主動去庫存階段，對應的是需求與價格持續(xù)下降引發(fā)經濟衰退預期，企業(yè)通過去庫存削減存貨投資，減少甚至停止生產、主動降低庫存，從而加劇了整體產出縮減和加速經濟衰退，經過去庫存和產能削減。
海通證券期貨研究主管高上表示，一季度經濟運行穩(wěn)中向好、實現良好開局，GDP增速創(chuàng)6.9%的新高，大概率成為全年高點。進入4月，經濟較3月放緩明顯。制造業(yè)景氣度轉弱，繁榮周期或階段性見頂。4月全國制造業(yè)PMI回落至51.2%，雖仍處于榮枯線上，但已降至去年10月水平，其中供需與價格均下滑。從中觀看，終端地產、汽車需求仍弱，中上游發(fā)電耗煤、粗鋼產量也明顯回落，工業(yè)品價格大幅回調。這意味著需求、生產轉差，經濟明顯放緩，庫存周期步入尾聲。
不過，從歷史情況看，大宗商品漲跌與庫存變化存在時滯。“由于時滯長短不一，我們無法簡單地從2月以來的商品價格下跌推導出庫存同比增速將于何時見頂，而且后續(xù)的商品價格走勢仍然很重要，4月中旬以來，商品價格出現了一定反彈，如果下跌是短暫的而非持續(xù)的，商品價格對存貨同比增速見頂(庫存周期階段性轉變)的預示作用將進一步減弱。”上述研究團隊表示。
化工黑色期貨跌停潮背后
據中國證券報記者統(tǒng)計，從典型品種來看，今年以來的兩次普跌行情中，鐵礦石、橡膠期貨均“榜上有名”。其中2月15日以來，橡膠期貨1709合約跌幅超過4%的交易日就有8個之多，鐵礦石期貨1709合約跌幅在3.5%以上的也有9個交易日。此外，在昨日大跌中焦炭、螺紋鋼期貨跌幅均超過6%，動力煤跌幅也超過2%。
這些品種的庫存周期特征是否符合上述預測呢？
天然橡膠期貨方面，光大期貨天膠分析師彭程表示，滬膠這波下跌始于今年2月中旬。影響因素有四方面。一是替代品合成膠先行下跌。二是乘用車終端庫存高企倒逼乘用車減少輪胎采購，半鋼胎生產企業(yè)成品庫存累積不得不旺季調低開工率，減少對原料的采購。三是天然橡膠2016年年底正向套利窗口打開后，年后進口量增加，保稅區(qū)庫存持續(xù)增加。四是物流運價年后不斷下跌，對重卡需求下降，全鋼胎替換需求下降。
“3月以來，自產業(yè)鏈終端向上游倒逼去庫存，負反饋下靜態(tài)供需逐漸趨于平衡。動態(tài)來看，國內云南產區(qū)以及泰北大部分地區(qū)已開割，海南以及泰國南部即將開割；流通環(huán)節(jié)顯性庫存累積，下游受終端銷售不暢旺季調降開工率均對盤面反彈形成壓制，中線仍偏弱?！迸沓陶f。
黑色系方面，長期從事黑色系研究及投資崗位的業(yè)內人士凌曉輝表示，本輪黑色系下跌的重點原因或不在于需求，而是市場對房地產資金會出現萎縮的擔憂：銀行對基金的贖回、未來對房地產房貸量的萎縮及去房地產杠桿的問題上。這需要三方面考證資金端發(fā)出的“信號”。一是從3月23日到4月10日，銀監(jiān)會連續(xù)下發(fā)8項文件，矛頭直指金融風險防控。文件主要針對當前銀行存在的三大風險：交叉金融業(yè)務、理財業(yè)務和關聯方問題。簡言之是引導銀行資金脫“虛”向“實”。原來這個“虛”里面很大的一部分資金是流向房地產，現在要把這一部分收回來，向其他健康的實體行業(yè)去投。市場擔憂因為監(jiān)管升級而導致銀行集中贖回資金，以滿足同業(yè)業(yè)務和委外投資方面的監(jiān)管規(guī)范。第二，本次監(jiān)管對貸款的關注重點分為存量和增量兩個方向。對存量貸款要求禁止隱匿或轉移不良貸款，加快不良貸款的處置速度。對增量貸款要求禁止資金違規(guī)流入房地產市場、“兩高一剩”及僵尸企業(yè)等。第三，“五一”前夕，中國鋼鐵工業(yè)協會于在安徽馬鞍山召開了典型鋼鐵企業(yè)“去杠桿”交流座談會，會議討論了下一步“去杠桿”和市場化債轉股工作。消息人士稱，內容將涉及優(yōu)化貸款結構、去杠桿及金融債權債務處置等方面?！斑@將是個長期過程，黑色系很大概率會繼續(xù)往下走?！?br>
另外值得注意的是，BDI指數在3月整體穩(wěn)步上升后，4月回調走弱，并形成雙頭特征。截至本周三，BDI已實現11連跌至1034點，環(huán)比下跌3.63%。高上表示，這主要歸因于4月我國經濟的觸頂回落、下游市場需求疲弱，導致對運力的需求偏低，以及美國基建進度明顯的落后，加大對指數的壓制。BDI作為大宗商品的領先指標，指數的不斷下行，給大宗市場釋放了一定利空信號，加之美聯儲5、6月加息預期升溫，BDI短期仍有下行空間。
“紅5月”是否可期
從4月大類資產期貨的漲跌幅看，商品指數月跌幅最大，達到3.31%。
高上表示，當前半年線跌穿后，千點心理大關失守，技術上看，M頭已經形成，市場后續(xù)將考驗年線支撐。其次，十年期國債期貨跌幅0.96%緊隨其后，資金市場利率走高，資金趨緊為常態(tài)，也預示了經濟增長預期減弱。商品去庫存考驗“紅5月”，后市謹慎樂觀。
他認為，市場在連續(xù)的大跌之后，4月末黑色系強勢回歸，投資者情緒升溫，5月商品市場有望延續(xù)反彈，但從機構持倉態(tài)度，資金流向，供需關系來看，對后市建議持謹慎偏多的態(tài)度。總體來看，經濟企穩(wěn)，商品補庫存接近尾聲，下游需求相對較弱。
值得一提的是，歷史上，商品期貨尤其是工業(yè)品期貨與PPI走勢相關度較強。在3月份PPI數據環(huán)比上漲0.3%、同比上漲7.6%的基礎上，大宗商品的明顯下行是否預示PPI會大跌？
招商期貨宏觀研究團隊認為，由于PPI包含的產品會很大程度上受到原材料價格的影響，但其構成不止大宗商品，其所涵蓋的更加廣泛的商品中還隱含了人力成本等相對穩(wěn)定的價格因素影響，因此更高頻的南華綜合指數對PPI走勢有一定的預先性，從歷史看大約領先1-3個月，但PPI的波動幅度小于南華(商品)指數。 (原標題：商品跌停潮：誰撥轉了庫存周期)
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