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2007 年第2季度以來，中央政府針對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、資金流動(dòng)性以股票市場(chǎng)的調(diào)控措施有所增強(qiáng)，先后采取了減少退口退稅、上調(diào)印花稅、連續(xù)加息、批準(zhǔn)發(fā)行特別國(guó)債、向個(gè)人投資者開放“港股直通車”業(yè)務(wù)、加快H 股回歸等一些措施來進(jìn)行調(diào)控。但是從政策效果看，這些并不明顯，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中矛盾依然十分突出：投資依然過熱、流動(dòng)性過剩問題依然突出、物價(jià)水平越來越高、股市和房地產(chǎn)并未降溫反而呈現(xiàn)加速上漲趨勢(shì)。

　　利用“組合拳”調(diào)控流動(dòng)性

　　到2007年年底之前，我國(guó)金融運(yùn)行的流動(dòng)性問題仍舊十分突出。第4季度，到期的央票總額為1 萬億元左右，且近幾個(gè)月的外匯儲(chǔ)備增加額都在300億元美元以上，我們預(yù)計(jì)由此帶來的外匯占款可能在3000 億元左右。

　　針對(duì)上述流動(dòng)性壓力，我們判斷第四季度央行對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣被動(dòng)性投放的舉措仍會(huì)繼續(xù)：一方面，央行除了使用發(fā)行定向票據(jù)、提高存款準(zhǔn)備金率，以及使用手中的特別國(guó)債進(jìn)行公開市場(chǎng)操作等“組合拳”來收緊流動(dòng)性；另一方面要通過窗口指導(dǎo)、“道義勸說”等行政手段來控制信貸增長(zhǎng)。

　　繼續(xù)上調(diào)基準(zhǔn)利率

　　雖然5次加息的累計(jì)效果會(huì)有所顯現(xiàn)，但這依然暫時(shí)難以改變國(guó)內(nèi)實(shí)際利率為負(fù)數(shù)的現(xiàn)狀，且只要我國(guó)此輪CPI上漲不演變?yōu)閻盒酝浶再|(zhì)，則為了實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值增值目的，國(guó)內(nèi)普通居民將手中貨幣轉(zhuǎn)換為資產(chǎn)的普遍行為暫時(shí)不會(huì)改變，意味著我國(guó)儲(chǔ)蓄“搬家”的趨勢(shì)還將可能延續(xù)。

　　面對(duì)通脹的嚴(yán)峻嚴(yán)厲，我們判斷，央行在受制資本流動(dòng)和匯率升值的經(jīng)濟(jì)前提下，盡管利率改革繼續(xù)會(huì)受壓于匯率改革，但是利率仍存在一定上升空間。在此，我們維持之前的政策判斷，年底之前央行將基準(zhǔn)利率提升至4.1%左右。

　　加速匯率升值

　　長(zhǎng)期以來，我國(guó)選擇的都是匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨(dú)立性這兩種目標(biāo)，并對(duì)資本實(shí)行嚴(yán)格的管制。人民幣的緩慢升值，打破了我國(guó)原有的政策平衡，損害貨幣政策的獨(dú)立性，“三難困境”困擾央行。人民幣的緩慢升值和資本的有限流動(dòng)，必然損害貨幣政策的獨(dú)立性，“三難困境”困擾央行。一方面為了治理流動(dòng)性過剩引起的通貨膨脹，不得不加息；另一方面，加息縮小了中美兩國(guó)利差，加大了人民幣升值壓力，損害了實(shí)現(xiàn)人民幣緩慢升值的政策目標(biāo)。尤其是9月18日美聯(lián)儲(chǔ)大幅降息后，大大縮小了中美利差(由2007年初的3%縮短為9月底的0.9%)，從而導(dǎo)致我國(guó)貨幣當(dāng)局的反通脹貨幣操作更加艱難。

　　針對(duì)我國(guó)貨幣執(zhí)行過程中的“三難選擇”，央行必須在貨幣政策獨(dú)立性、人民幣匯率穩(wěn)定和資本自由流動(dòng)之間進(jìn)行取舍。針對(duì)較為嚴(yán)重通脹形勢(shì)和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過熱，央行采取反通脹加息就必然加速匯率升值幅度。因此，我們判斷在未來一段時(shí)間，為維護(hù)貨幣政策執(zhí)行的有效性，處于“三難困境”下的我國(guó)貨幣當(dāng)局將采取更為靈活的匯率制度，加速人民幣的升值幅度。

信息來源：證券時(shí)報(bào)