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　　全球經(jīng)濟(jì)已進(jìn)入溫和通脹和加息周期
　　
　　世界經(jīng)濟(jì)自2002年步入新一輪增長(zhǎng)周期以來(lái)，全球各主要經(jīng)濟(jì)體相繼步入溫和通脹和加息周期。美聯(lián)儲(chǔ)為抑制通脹，自2004年6月30日至2006年6月29日的兩年內(nèi)連續(xù)十七次加息（每次25個(gè)基點(diǎn)），使聯(lián)邦基金目標(biāo)利率達(dá)到5.25%的水平?，F(xiàn)在美國(guó)的通脹壓力雖有所緩解，但消費(fèi)物價(jià)仍處于溫和上漲的區(qū)間之內(nèi)。最新數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)12月CPI月升0.5%年升2.5%，升幅雖低于去年全年的3．4％，但除去食品和能源之后的核心CPI年升2.6%，漲幅仍高于去年全年的2．2％。通貨膨脹加速使美聯(lián)儲(chǔ)在2007年降息的預(yù)期再次減弱。
　　
　　最新數(shù)據(jù)顯示，12月份歐元區(qū)CPI年率穩(wěn)定于1.9%，但英國(guó)的ＣＰＩ達(dá)3%，創(chuàng)下近十五年來(lái)的最高記錄。受德國(guó)增值稅率上調(diào)至19%的影響，市場(chǎng)廣泛預(yù)期歐元區(qū)07年初的通脹率高于歐央行的目標(biāo)，穩(wěn)中略升的通脹數(shù)據(jù)將不會(huì)阻止歐洲央行3月加息行為。
　　
　　在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步回升的帶動(dòng)下，日本居民消費(fèi)價(jià)格也溫和上升，2006年第三季度各月CPI同比分別上漲0.3%、0.9%和0.6%，連續(xù)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。日本央行遂于今年7月15日實(shí)施了6年多來(lái)的首次加息，將其基準(zhǔn)利率上調(diào)到目前的0．25％。
　　
　　主要新興市場(chǎng)和發(fā)展中國(guó)家（地區(qū)）經(jīng)濟(jì)在繼續(xù)保持增長(zhǎng)勢(shì)頭的同時(shí)，通脹壓力有所增強(qiáng)，今年印度的CPI曾一度達(dá)到7%的水平。
　　
　　毋庸置疑，在世界經(jīng)濟(jì)保持較快增長(zhǎng)的同時(shí)，通脹壓力加大成為一個(gè)主要挑戰(zhàn)，由原油、鐵礦石、有色金屬、農(nóng)產(chǎn)品等國(guó)際市場(chǎng)大宗商品價(jià)格上漲引發(fā)的全球通脹隱憂正在變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)。推高國(guó)際市場(chǎng)大宗商品價(jià)格進(jìn)而引發(fā)成本推動(dòng)型通脹風(fēng)險(xiǎn)的原因不外乎三個(gè)方面：供給、需求和計(jì)價(jià)貨幣匯率。
　　
　　未來(lái)全球通脹趨勢(shì)的發(fā)展將取決于以下三大因素：第一，國(guó)際油價(jià)的趨向。如果油價(jià)長(zhǎng)期居高不下，世界經(jīng)濟(jì)必將面臨重大挑戰(zhàn)。第二，對(duì)國(guó)際投機(jī)資本過(guò)度炒作的遏制，以及新興經(jīng)濟(jì)體的需求的走勢(shì)。目前，美聯(lián)儲(chǔ)的利率政策對(duì)國(guó)際投機(jī)資本產(chǎn)生了一定遏制作用，但由于市場(chǎng)對(duì)大宗商品、特別是原油的需求剛性，不排除投機(jī)資本卷土重來(lái)的可能性。第三，大國(guó)之間在匯率和利率政策方面的協(xié)調(diào)能力。如果美國(guó)繼續(xù)維持弱勢(shì)美元，其他主要經(jīng)濟(jì)體各自實(shí)行"以鄰為壑"的對(duì)外經(jīng)濟(jì)政策，那么，當(dāng)前全球的溫和通脹將會(huì)由于"合成謬誤"而逆轉(zhuǎn)為普遍衰退。
　　
　　中國(guó)的溫和通脹已初露端倪
　　
　　隨著WTO過(guò)渡期的結(jié)束，開(kāi)放的中國(guó)經(jīng)濟(jì)將日益融入全球一體化的進(jìn)程，在全球各主要經(jīng)濟(jì)體步入溫和通脹的情況下，伴隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)的低通脹很難長(zhǎng)時(shí)期"獨(dú)善其身"，支持中國(guó)通脹走強(qiáng)的動(dòng)力將日趨明顯：由于中國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易額在全球貿(mào)易總量中的份額越來(lái)越大（今年可能高達(dá)7%），外部輸入型通脹會(huì)日益增強(qiáng)（因?yàn)檫M(jìn)口商品的定價(jià)權(quán)在別人手中，而我國(guó)出口商品的定價(jià)能力較弱）；而通脹的上游價(jià)格向消費(fèi)領(lǐng)域的傳導(dǎo)盡管會(huì)因產(chǎn)業(yè)鏈條的延長(zhǎng)而明顯滯后，但這種傳導(dǎo)并非不存在。因此，中國(guó)的通脹水平將從較低水平出現(xiàn)溫和上升，溫和通脹時(shí)代已悄然來(lái)臨。
　　
　　第一，從CPI構(gòu)成及走勢(shì)看，上漲的動(dòng)力要大于下行的拉力。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的2006年12 月居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）比上年同期上漲2.8%，創(chuàng)下年內(nèi)新高；從月環(huán)比看，CPI出現(xiàn)了兩年多來(lái)首次連續(xù)4個(gè)月的正增長(zhǎng)，凸顯通脹的壓力在加大。CPI 持續(xù)強(qiáng)勢(shì)走高，并非簡(jiǎn)單的季節(jié)性因素或基數(shù)原因所能解釋的，走高的主要因素是近期食品價(jià)格尤其是糧食價(jià)格上漲所帶動(dòng)的。盡管有人對(duì)糧價(jià)上漲能否持久帶動(dòng)CPI溫和上揚(yáng)持保留態(tài)度，但我們堅(jiān)持認(rèn)為，由于以下原因，我國(guó)今后的消費(fèi)物價(jià)指數(shù)將擺脫1.5%以下的低位，步入2%以上的溫和上揚(yáng)通道。
　　
　　第二，食品價(jià)格尤其是糧價(jià)的上漲仍將持續(xù)，從而拉動(dòng)CPI不斷走高。11月份數(shù)據(jù)顯示，食品類價(jià)格比去年同月上漲3.7%。其中，糧食價(jià)格上漲4.7%，油脂價(jià)格上漲6.2%，肉禽及其制品價(jià)格上漲7.6%，鮮蛋價(jià)格上漲11.7%，水產(chǎn)品價(jià)格上漲2.7%，只有鮮菜價(jià)格下降4.2%。由于糧食價(jià)格占食品價(jià)格的權(quán)重超過(guò)40%，糧價(jià)的上漲可顯著拉動(dòng)食品類價(jià)格上漲。同時(shí)，還由于糧食處于其他食品類的上游，占據(jù)基礎(chǔ)地位，糧價(jià)上漲會(huì)導(dǎo)致整個(gè)食品類價(jià)格的上漲。
　　
　　從表面看，此次糧價(jià)上漲是受國(guó)際糧價(jià)上漲影響，以及國(guó)家戰(zhàn)略性糧食儲(chǔ)備主體實(shí)行"托市收購(gòu)"、全面控制市場(chǎng)糧源所致，似乎帶有偶然性，還有人認(rèn)為糧食豐年漲價(jià)不具備可持續(xù)性。其實(shí)，正如官方所言，糧食價(jià)格上漲實(shí)際是"恢復(fù)性上漲"，糧價(jià)具備持續(xù)上漲的基礎(chǔ)。這是因?yàn)椋?br>　　
　　一是我國(guó)的糧食供需仍處于緊平衡狀態(tài)，糧食安全還存在隱憂。盡管自2004年以來(lái)實(shí)現(xiàn)糧食生產(chǎn)連續(xù)3年豐收，糧食供需矛盾有所緩解，但產(chǎn)不足需的態(tài)勢(shì)依然存在。目前我國(guó)的年均糧食消費(fèi)量大約為9800億斤，產(chǎn)需自給率大體在97%左右。今年即使有所增產(chǎn)，但仍處于緊平衡狀態(tài)?？梢哉f(shuō)，國(guó)家糧食安全仍存在隱憂。另外，糧食的消費(fèi)用途也有所變化，口糧消費(fèi)有所下降，但飼料用糧、工業(yè)用糧明顯增加。因此，緊平衡將是中長(zhǎng)期我國(guó)糧食供求的常態(tài)。
　　
　　二是糧食消費(fèi)價(jià)格的上漲，主要是因?yàn)檗r(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價(jià)格上漲推動(dòng)的。今年前三季度，糧食生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)不僅逐季上升，而且在第三季度還超過(guò)去年的價(jià)格水平。第三，在近幾年中央陸續(xù)出臺(tái)和實(shí)施一系列惠農(nóng)利農(nóng)的政策之后，農(nóng)民種糧的積極性顯著提高，初步形成了糧食增產(chǎn)、農(nóng)民增收的的良好局面。但在"農(nóng)業(yè)利好出盡"之時(shí)，農(nóng)民增收的難度進(jìn)一步加大，而目前"恢復(fù)性上漲"的糧價(jià)對(duì)農(nóng)民是不多的利好之一，因而它具剛性和持續(xù)性，否則，糧價(jià)下跌將 "谷賤傷農(nóng)"，有可能使來(lái)之不易的"三農(nóng)"好局付諸東流。
　　
　　第三，居住類價(jià)格將持續(xù)上漲。今年前11月，居住類價(jià)格月漲幅基本在5%附近波動(dòng)，表現(xiàn)出持續(xù)上升的特征。我們認(rèn)為，在資源約束和房屋價(jià)格的影響下，居住類價(jià)格具備持續(xù)上漲的動(dòng)力。目前，我國(guó)對(duì)很多資源類產(chǎn)品的價(jià)格還實(shí)施管制，價(jià)格并未反映資源的稀缺程度，遠(yuǎn)低于合理水平。隨著市場(chǎng)化改革的深入，資源價(jià)格必然上漲。此外，房屋銷售價(jià)格的持續(xù)上漲，也將使房租價(jià)格不斷走高。
　　
　　第四，家庭設(shè)備用品及維修服務(wù)價(jià)格仍將延續(xù)上漲態(tài)勢(shì)。家庭設(shè)備用品價(jià)格由弱轉(zhuǎn)強(qiáng)、家庭服務(wù)及加工維修服務(wù)價(jià)格持續(xù)上漲，將成為今后此類價(jià)格走勢(shì)的基本特征。我們認(rèn)為，在今后一個(gè)時(shí)期，有色金屬價(jià)格的高位波動(dòng)，將對(duì)家庭耐用品價(jià)格形成支撐。而勞動(dòng)力成本上升的趨勢(shì)一經(jīng)形成，將賦予勞動(dòng)服務(wù)價(jià)格長(zhǎng)期走高的動(dòng)力。目前，我國(guó)農(nóng)村剩余勞動(dòng)力的"無(wú)限供給"已處于拐點(diǎn)，全國(guó)20%的農(nóng)村已無(wú)多少剩余勞動(dòng)力。勞動(dòng)力短缺使近兩年勞動(dòng)力工資有較快上漲，直接推動(dòng)了服務(wù)價(jià)格的提高。
　　
　　第五，醫(yī)療保健及個(gè)人用品類價(jià)格穩(wěn)步小幅上揚(yáng)。具體來(lái)看，藥材價(jià)格下跌或上漲較少，而醫(yī)療保健服務(wù)價(jià)格則穩(wěn)步上漲。從今年前11個(gè)月的情況看，此類價(jià)格漲幅平均在1%左右，單月最高漲幅不超過(guò)1.5%。
　　
　　第六，煙酒及用品類價(jià)格持續(xù)微幅上漲。去年前11個(gè)月，此類價(jià)格漲幅處于0.2%---1.0%的波動(dòng)區(qū)間內(nèi)，其中酒類價(jià)格上漲快于煙草價(jià)格的上漲。糧價(jià)在高位運(yùn)行將支持此類價(jià)格持續(xù)上漲。
　　
　　由于以上五類價(jià)格在CPI中的比重達(dá)68%，它們持續(xù)上漲的走勢(shì)將主導(dǎo)今后CPI一路上揚(yáng)。
　　
　　CPI下行的拉力，主要表現(xiàn)為消費(fèi)品供大于求的局面在短期內(nèi)難以改變，以及部分行業(yè)生產(chǎn)資料和消費(fèi)品產(chǎn)能較快增長(zhǎng)會(huì)抑制相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格上升。根據(jù)商務(wù)部發(fā)布的全國(guó)600種主要商品的需求情況看，有70%以上的商品是供求平衡或供大于求的。表現(xiàn)在CPI的構(gòu)成上，主要是衣著、交通和通信、娛樂(lè)教育文化用品及服務(wù)等類價(jià)格總體上有下行的拉力。
　　
　　綜上所述，我們認(rèn)為，從總體上看，CPI上行的動(dòng)力要大于下行的拉力，溫和型通脹正向我們走來(lái)?？紤]到糧價(jià)的走勢(shì)，我們判斷2007年的CPI會(huì)前高后低、年度水平在事隔兩年之后將重返2%之上，很可能在2.6%左右。
　　
　　勞動(dòng)力成本上升將助推溫和通脹
　　
　　除家庭服務(wù)和維修服務(wù)的勞動(dòng)力成本上升之外，我國(guó)通貨膨脹的壓力，主要來(lái)自于制造業(yè)的勞動(dòng)力成本上升。在制造業(yè)以勞動(dòng)密集型為主的經(jīng)濟(jì)背景下，勞動(dòng)力成本的上升，對(duì)加大通貨膨脹壓力無(wú)疑具有更直接的作用。原因在于：其一，勞動(dòng)力成本上升會(huì)導(dǎo)致企業(yè)成本上升。工資是企業(yè)生產(chǎn)成本的重要組成部分。特別是在那些勞動(dòng)密集型企業(yè)，工資所占比重較高。比如，采掘業(yè)的工資占成本比重在33%左右，商業(yè)飲食業(yè)的比重在30%左右。勞動(dòng)力成本上升除表現(xiàn)在工資這一塊外，伴隨著我國(guó)勞動(dòng)者權(quán)益保障的逐步加強(qiáng)，企業(yè)在落實(shí)勞動(dòng)者權(quán)益方面也將支付另一塊人工成本。其二，企業(yè)成本的上升，在其他方面變化不大的情況下，意味著企業(yè)利潤(rùn)空間也隨之縮小，尤其是對(duì)那些利潤(rùn)空間本來(lái)就很小的企業(yè)來(lái)說(shuō)，帶來(lái)的沖擊會(huì)更大些。在這種情況下，企業(yè)將考慮如何轉(zhuǎn)嫁成本，而最可行的做法就是提高產(chǎn)品價(jià)格。如果企業(yè)生產(chǎn)的是生活消費(fèi)品，那將引起居民消費(fèi)支出的增長(zhǎng)，直接表現(xiàn)為CPI的上漲；如果企業(yè)生產(chǎn)的是工業(yè)投入品，其價(jià)格的上漲必然會(huì)傳遞給下游產(chǎn)品，后一種情況經(jīng)歷多次，將會(huì)引起大范圍的物價(jià)上漲，這種現(xiàn)象在我國(guó)已經(jīng)出現(xiàn)過(guò)多次。
　　
　　貨幣因素對(duì)通脹的影響將逐步顯現(xiàn)
　　
　　最新數(shù)據(jù)顯示，2006年12月末，廣義貨幣供應(yīng)量(M2)余額為34.56萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)16.94%，增幅比上年末低0.63個(gè)百分點(diǎn)；狹義貨幣供應(yīng)量(M1)余額為12.60萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)17.48%，增幅比上年末高5.7個(gè)百分點(diǎn)。
　　
　　雖然貨幣供應(yīng)量（M2）增速有所回落，但仍處于相對(duì)高位，而狹義貨幣M1無(wú)論在增速還是在總量上都有明顯增加，事實(shí)上，從貨幣流動(dòng)性的供給看，當(dāng)前導(dǎo)致央行增加基礎(chǔ)貨幣投放的主要來(lái)源是外匯占款（外匯占款目前已經(jīng)達(dá)到了央行基礎(chǔ)貨幣投放量的70％以上）。我國(guó)流動(dòng)性過(guò)剩，也主要來(lái)源于國(guó)際收支巨額順差引起的外匯占款投放的大幅度增長(zhǎng)，而這種增長(zhǎng)在短期內(nèi)難以對(duì)沖?；A(chǔ)貨幣增長(zhǎng)加上貨幣乘數(shù)效應(yīng)，使貨幣供應(yīng)量長(zhǎng)時(shí)期處于較高水平。需要關(guān)注的是目前M1的增速已經(jīng)是近二年來(lái)首次超過(guò)M2，使二者的"剪刀差"出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。這一現(xiàn)象表明，銀行存款短期化趨勢(shì)明顯，而用于結(jié)算交易和投資活動(dòng)的資金增加較多，這將從流通和投資市場(chǎng)推動(dòng)物價(jià)上升。種種跡象表明，我國(guó)始于兩年前的貨幣供應(yīng)量快速增長(zhǎng)所帶來(lái)的通脹效應(yīng)將會(huì)陸續(xù)顯現(xiàn)。
　　
　　另外，流動(dòng)性過(guò)剩會(huì)推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格快速上升，而資產(chǎn)價(jià)格的上升會(huì)對(duì)消費(fèi)物價(jià)產(chǎn)生影響。

信息來(lái)源：上海證券報(bào)