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需求在復(fù)蘇
在國(guó)內(nèi)需求反彈的支撐下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率保持高水平。第三季度國(guó)內(nèi)需求的復(fù)蘇似乎同時(shí)體現(xiàn)在投資和消費(fèi)增強(qiáng)兩個(gè)方面。投資反彈部分地反映出2004年5月以來(lái)緊縮政策引起的經(jīng)濟(jì)減速的影響正在退去。對(duì)外貿(mào)易對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)，盡管在2005年第三季度仍然很大，但已經(jīng)從今年上半年過(guò)高的水平上有所下降?？傮w結(jié)果是GDP增長(zhǎng)率出現(xiàn)了比預(yù)計(jì)更為溫和的減速，從上半年的9.5%下降為同比9.4%。在第三季度，國(guó)內(nèi)需求貢獻(xiàn)了75%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而上半年是40%。
固定資產(chǎn)投資(FAI)出現(xiàn)意外反彈。雖然信貸和利潤(rùn)增長(zhǎng)率較為溫和，明顯低于去年的水平，但是第三季度名義固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率從上半年的26.4%回升到28.5%(同比)。這一反彈是由制造業(yè)投資帶動(dòng)的，尤其是消費(fèi)商品制造業(yè)、自然資源加工業(yè)和出口導(dǎo)向工業(yè)中的投資。一些指標(biāo)表明，建筑業(yè)從6月份開(kāi)始重新振作起來(lái)，包括在建的和已竣工銷售的建筑面積，以及居民非消費(fèi)支出。然而，房地產(chǎn)行業(yè)的固定資產(chǎn)投資在整個(gè)8月份卻持續(xù)減速。工業(yè)生產(chǎn)保持強(qiáng)勁，在第三季度同比增長(zhǎng)了16.2%，比第二季度增速稍低。
消費(fèi)者支出增強(qiáng)，盡管還不足以替代投資成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿ΑｋS著消費(fèi)物價(jià)指數(shù)不斷下降使得實(shí)際零售額出現(xiàn)回升，名義零售額的同比增長(zhǎng)率自2004年5月以來(lái)穩(wěn)定在12.5%-14%。住戶調(diào)查中的“生活消費(fèi)支出”數(shù)據(jù)可能更準(zhǔn)確地反映了私人消費(fèi)的趨勢(shì)。曾經(jīng)受到2004年緊縮措施的影響的城鎮(zhèn)居民人均“生活消費(fèi)支出”在今年初開(kāi)始復(fù)蘇，并且在最近幾個(gè)月一直保持大約10%-11%的同比增長(zhǎng)率，稍慢于城鎮(zhèn)人均收入的增長(zhǎng)。農(nóng)村居民收入的大幅度增長(zhǎng)推高了整體的居民收入和消費(fèi)水平：2005年前三個(gè)季度全國(guó)居民收入的名義增長(zhǎng)同比幾乎達(dá)16%。與這些情況相一致，銀行對(duì)居民的貸款也有一定的復(fù)蘇，同樣受到2004年緊縮措施的沖擊的汽車銷售，從夏季初期開(kāi)始出現(xiàn)明顯的反彈。
最新的對(duì)外貿(mào)易情況與強(qiáng)勁的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)保持一致。以美元計(jì)算的出口增長(zhǎng)率在前8個(gè)月中平均超過(guò)了同比30%，但在9月份降到了26%，相反進(jìn)口增長(zhǎng)率卻在上升。在2004年下半年和2005年的上半年，政策性緊縮引發(fā)的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱勢(shì)明顯地影響了進(jìn)口，尤其是鋼材、化工產(chǎn)品和機(jī)械設(shè)備的進(jìn)口。最近，進(jìn)口增長(zhǎng)從上半年的同比14%恢復(fù)到8-9月份的24%。鋼材進(jìn)口(傳統(tǒng)上被認(rèn)為是反映建筑業(yè)動(dòng)態(tài)的一個(gè)良好指標(biāo))在9月份也出現(xiàn)了反彈。對(duì)外貿(mào)易的這些情況可能意味著2004年以來(lái)貿(mào)易盈余的高漲一部分是周期性的，但是既然出口和進(jìn)口之間已有巨大差距，需要進(jìn)口增長(zhǎng)率高于出口增長(zhǎng)率的情況持續(xù)一段較長(zhǎng)時(shí)期才能減少外貿(mào)盈余。
消費(fèi)價(jià)格指數(shù)在9月份已經(jīng)下降到同比0.9%，主要是因?yàn)槭称穬r(jià)格降低。核心消費(fèi)價(jià)格指數(shù)維持低位。生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)在原材料價(jià)格漲勢(shì)減緩的帶動(dòng)下，在9月份下降到同比4.5%。
經(jīng)濟(jì)前景依然看好
隨著出口拉動(dòng)有一定的減緩，并且物價(jià)壓力有限，宏觀經(jīng)濟(jì)前景依然看好。我們預(yù)測(cè)GDP增長(zhǎng)率在2005年是9.3%，在2006年是8.7%。通貨膨脹保持低位。經(jīng)常賬戶盈余預(yù)計(jì)在2005年創(chuàng)出記錄，達(dá)到GDP的6%以上，之后在2006年將出現(xiàn)下降。
雖然油價(jià)上漲，但國(guó)際經(jīng)濟(jì)前景良好。 盡管實(shí)際數(shù)據(jù)還沒(méi)有轉(zhuǎn)向，可以查到的(工業(yè)生產(chǎn))數(shù)據(jù)顯示，全球經(jīng)濟(jì)減速正在跌到谷底，共識(shí)預(yù)測(cè)(consensus forecasts)認(rèn)為在2005年其余的時(shí)間里全球經(jīng)濟(jì)將會(huì)適當(dāng)?shù)丶铀伲?006年中期達(dá)到3%的趨勢(shì)增長(zhǎng)率。雖然如此，中國(guó)的出口應(yīng)該會(huì)減速，主要是因?yàn)閲?guó)內(nèi)供給方面的影響，具體包括外國(guó)直接投資趨于平緩，一定程度的匯率升值，為抑制能源密集型產(chǎn)品采取的稅收措施，也包括國(guó)內(nèi)需求的復(fù)蘇等原因。國(guó)際初級(jí)商品價(jià)格的急劇攀升預(yù)計(jì)將會(huì)停止。在這種前提下，我們預(yù)計(jì)中國(guó)原材料購(gòu)買價(jià)格指數(shù)的上揚(yáng)會(huì)減慢，從今年第三季度的同比8.3%下降到2006年中期低于5%。有利的初級(jí)商品價(jià)格可能推動(dòng)中國(guó)的資源密集型經(jīng)濟(jì)，從而逆轉(zhuǎn)那種初級(jí)商品價(jià)格快速上升但下游產(chǎn)品價(jià)格上漲緩慢相結(jié)合對(duì)利潤(rùn)增長(zhǎng)形成的壓力。
國(guó)內(nèi)方面，主要指標(biāo)顯示直到2006年投資增長(zhǎng)有所放緩，但仍然很強(qiáng)勁，同時(shí)消費(fèi)很可能繼續(xù)滯后于投資。即使在M2增長(zhǎng)率已經(jīng)回升的情況下，總信貸增長(zhǎng)率(實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)鍵的貨幣變量)自2004年底以來(lái)一直保持在同比13%-14%不變，對(duì)企業(yè)的信貸(對(duì)投資具有關(guān)鍵的影響)也整體上以類似的速度增長(zhǎng)。工業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率已經(jīng)從2004年的38%下降了，但從6月份以來(lái)穩(wěn)定在令人滿意的同比20%的水平?？傊?，這些情況表明投資已放緩到一種更具可持續(xù)性但仍很強(qiáng)勁的步調(diào)。家庭收入最近的高增長(zhǎng)率將會(huì)支持家庭消費(fèi)。另外，幾項(xiàng)稅收舉措應(yīng)該有利于2006年家庭稅后收入的提高(參見(jiàn)后續(xù)內(nèi)容)。然而，由于取消農(nóng)業(yè)稅和農(nóng)村稅費(fèi)以及提高農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的影響是一次性的，保持最近農(nóng)村收入的高速增長(zhǎng)可能比較困難。個(gè)人消費(fèi)的增長(zhǎng)速度可能不會(huì)超過(guò)GDP，同時(shí)幾乎可以肯定政府消費(fèi)也不會(huì)。加強(qiáng)社會(huì)保障體系的政策措施、養(yǎng)老金改革和醫(yī)療保險(xiǎn)能夠推動(dòng)消費(fèi)，但實(shí)施這些措施需要時(shí)間。
國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)大體上呈下降趨勢(shì)，而國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)上升。主要的國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)包括：美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)減弱，持續(xù)高油價(jià)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)造成影響，以及初級(jí)商品價(jià)格的意外上漲(部分原因在于中國(guó)經(jīng)濟(jì)比現(xiàn)在預(yù)計(jì)的更為強(qiáng)勁而對(duì)國(guó)際市場(chǎng)形成沖擊)。國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)主要集中在企業(yè)行為上。既然中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)富有潛力而且金融條件有利，由于利潤(rùn)空間受到擠壓而引發(fā)明顯的投資減速和更廣泛的經(jīng)濟(jì)減速這樣的風(fēng)險(xiǎn)似乎很小。更大的風(fēng)險(xiǎn)也許是在面臨潛在供給過(guò)剩的工業(yè)行業(yè)中對(duì)投資未能進(jìn)行充分的管理。銀行體系流動(dòng)性的增加擴(kuò)大了這種風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)企業(yè)行為主要由市場(chǎng)份額所驅(qū)動(dòng)，而不是利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)時(shí)，會(huì)產(chǎn)生未來(lái)價(jià)格壓力增大、企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表失衡和產(chǎn)生新一輪不良貸款等方面的風(fēng)險(xiǎn)。此外，有一種受歡迎的向上的風(fēng)險(xiǎn)在于家庭消費(fèi)比預(yù)測(cè)更加強(qiáng)勁，而禽流感則造成向下的風(fēng)險(xiǎn)。